Credit Suisse aconseja a Unicaja comprar Liberbank para poder competir

Liberbank tiene muchas papeletas para protagonizar la próxima operación corporativa en el sector financiero, según analistas y bancos de inversión. Uno de los más importantes, Credit Suisse, considera que se trata de una adquisición ideal para Unicaja, puesto que le serviría para solucionar de un plumazo los problemas que distancian en la actualidad a la entidad malagueña de sus competidores y tendría una gran complementariedad geográfica.

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Como adelantó El Confidencial, Unicaja se interesó por Liberbank el verano pasado como reacción a la aproximación de Abanca a la entidad resultante de la fusión de Cajastur (con CCM), Caja Cantabria y Caja Extremadura. Liberbank y Unicaja han mantenido históricamente una muy buena relación debido a que sus culturas bancarias son muy similares y a que serían dos entidades muy complementarias sin apenas solapamientos. De hecho, Liberbank fue una de las entidades con las que habló Unicaja Banco para buscar un plan B por si renunciaba a su salida a bolsa (además de Sabadell y Santander, como informó en su día este medio).

Ahora, el banco de inversión suizo aconseja al banco que preside Manuel Azuaga avanzar en la operación como mejor opción para corregir sus hándicaps. A su juicio, Unicaja tiene una rentabilidad entre cuatro y cinco puntos inferior a la media de la banca española. Y aunque se tenga en cuenta la bajada de costes que supondrá la amortización de los CoCos de Caja España-Duero (que pagan un 4,3% anual) y su elevada cobertura de la morosidad, su rentabilidad seguirá constreñida por la composición de su activo —muchas hipotecas y poco crédito corporativo y al consumo— y por su baja productividad —cada sucursal tiene 25 millones en préstamos frente a los 40 millones de sus competidores—.

Estimaciones conservadoras

Y los beneficios podrían ser mucho mayores, pero el banco de inversión parte de unos presupuestos muy conservadores: que la fusión se hace a los niveles actuales de cotización, que Liberbank acomete una limpieza adicional de su ladrillo (más allá de la realizada con la venta de 750 millones a Bain tras la ampliación de capital de 500 millones), que no obtiene ningún beneficio de la introducción de modelos internos en el cálculo de su solvencia (Liberbank incrementará hasta tres puntos su ratio de capital y se convertirá en la entidad más solvente gracias a este cambio contable), que no hay sinergias de ingresos y que solo obtiene 146 millones de sinergias de costes (el 15% de la base combinada).

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Es decir, si cualquiera de estas asunciones salen mejor de lo estimado —algunas van a salir seguro y es muy probable que ocurra con todas—, Unicaja lograría una mejora mucho más sustancial de su rentabilidad. Otras fuentes del mercado añaden que "una operación así le permitiría acometer una reestructuración de su red para incrementar la eficiencia". La entidad malagueña es la única de las grandes que no ha realizado este proceso de adelgazamiento, lo que explica la baja productividad que señala Credit Suisse.

Valoración de 1,8 euros si acomete la fusión

Un argumento adicional a favor de la operación corporativa es que Unicaja, al igual que el resto de las entidades procedentes de las antiguas cajas de ahorros, tiene que emitir la nueva deuda que absorbe pérdidas en caso de que las cosas vayan mal (lo que se conoce con las siglas MREL). De momento, solo han emitido estos títulos los grandes bancos y se espera que el mercado demande unos elevados intereses al tener mucho riesgo. Cuanto más grande sea una entidad, más fácil y más barato será colocar estos bonos.

Unicaja, que este martes subió el 2,37% en bolsa, cotiza a 1,425 euros. Esto implica una valoración de 0,6 veces su valor en libros, que, aunque ha subido desde la OPV de junio, sigue un 30% por debajo de la media de la banca española. Si finalmente se decidiera a adquirir Liberbank, este análisis considera que podría valer 1,8 euros. Si se queda como está, el precio objetivo es de 1,55 euros, y si se da lo que llama un escenario de "cielos grises", la valoración bajaría a tan solo 0,95 euros por acción.