SALE DE UNO DE SUS PEORES CICLOS

El 'value' empieza a batir a la gestión pasiva... y los expertos esperan que acelere en 2017

El 'value' está saliendo de la caverna y en los últimos meses ha batido a los índices bursátiles. Y se espera que continúe por las grandes diferencias entre valores y sectores

Foto: Francisco García Paramés
Francisco García Paramés

La multitud de fondos de estilo 'value' que se han lanzado en España están de enhorabuena: después de 10 años de hacerlo peor que los inversores en valores de crecimiento -uno de los peores ciclos de la historia-, en los últimos meses esta forma de inversión ha resultado la más rentable. Y, aunque parezca que ya ha hecho buena parte de su recorrido potencial hasta volver a la media, si se mira a largo plazo todavía queda mucho recorrido. Por eso y porque en los mercados actuales hay grandes diferencias entre valores y sectores, los expertos esperan que esta tendencia continúe en 2017.

Parece que en España todo el mundo se ha convertido a la religión inversora que inventó Benjamin Graham y popularizó Warren Buffett: su representante más conocido es Paramés, y también siguen este estilo su antigua casa, Bestinver, sus excompañeros de azValor, Aviva, Value Tree o Amiral. El 'value' consiste en invertir en empresas de buena calidad (con beneficios estables y predecibles) que coticen por debajo de su valor 'real' porque el mercado no reconoce sus méritos. Esta filosofía se basa en que el inversor es capaz de calcular ese valor teórico y en que el mercado a largo plazo es eficiente, por lo que en algún momento lo reconocerá en el precio.

Este estilo -en conjunto- lo ha hecho peor que la inversión en valores de crecimiento (el 'growth', la otra gran religión de los gestores) en los últimos 10 años, principalmente por la distorsión de las políticas ultralaxas de los bancos centrales. Y no sólo peor que ellos; también se han quedado por detrás de los índices bursátiles. Como es sabido, el gran debate de 2016 en el mundo de la inversión ha sido el de la gestión activa (selección de valores) frente a la pasiva (replicar los índices): en esencia, medios e inversores cuestionan las elevadas comisiones de los fondos activos cuando obtienen peores resultados que los pasivos, que son mucho más baratos. Indexa Capital y la Universidad del País Vasco han elaborado un completo estudio que demuestra esta mayor rentabilidad de la gestión indexada.

Fuente: Morgan Stanley
Fuente: Morgan Stanley

Sin embargo, en los últimos meses esta tendencia se ha inverido drásticamente, como se puede apreciar en el primer gráfico (referido a Europa). Las caídas indiscriminadas posteriores al Brexit generaron una gran oportunidad para escoger buenas empresas infravaloradas. Y de la victoria de Donald Trump nos ha traído un nuevo escenario: se han elevado las previsiones de inflación y crecimiento, y, con ellas, las de subidas de tipos y del fin de las compras de los bancos centrales, lo que ha disparado la rentabilidad de la renta fija (y ha hecho caer su precio) y ha impulsado a las bolsas. A pesar de esta alza de los índices, la selección de valores por los gestores activos ha resultado mucho más rentable.

El mercado no discriminaba unas acciones de otras

Esto se debe a que "venimos de un período de varios años en que la mayor parte de los movimientos de los precios de las acciones se justifican mucho por razones macro y muy poco por razones empresariales. Por eso se ha producido la gran crisis de los gestores activos, que se explica por la persistencia de las políticas de tipos cero, que al final te iguala todo tipo de retornos: te da lo mismo una acción que otra, el mercado no diferencia", explica Román Zurutuza, de Gruss Capital Management. Pero "parece que se ha alcanzado el punto de inflexión, con el cambio de escenario vuelven a importar los factores específicos de cada empresa, lo que da una oportunida para obtener buenos retornos con las selección individual de valores", añade.

M&G Investments añade que existe una enorme dualidad en las bolsas entre los valores percibidos como refugio -sectores no pegados al ciclo con ingresos recurrentes y altos dividendos- que han sido los favoritos en esto años y, por ello, están muy caros, y los valores más cíclicos o financieros, que ofrecen enormes descuentos. "El 'value' rara vez ha estado tan barato. Debido a su prolongado mal comportamiento, las acciones se están negociando con un descuento sin precedentes en relación con sus pares. El 'gap' entre la parte más barata del mercado y la más cara rara vez ha sido tan amplio. El 'value' en Europa, EEUU y Japón está en los mínimos alcanzados en la crisis financiera global y sólo ha estado más barato hace 25 años, durante la burbuja tecnológica".

Fuente: Morgan Stanley
Fuente: Morgan Stanley

Mucho recorrido potencial por delante

Precisamente, uno de los miedos de los partidarios del 'value' es que este cambio de signo ha sido tan brusco que muchos inversores se han perdido el grueso de las ganancias. Sin embargo, si tomamos un período histórico más amplio como el segundo gráfico, observamos que la subida actual desde esos niveles no vistos desde el año 2000 tiene un enorme trecho por delante para volver a los niveles previos a la crisis financiera, en 2007. Y aunque se puede decir que entonces la diferencia entre el 'value' y el 'growth' era excesiva a favor del primero, una mera reversión a la media permite un importante recorrido al alza.

"La historia sugiere que los cambios en los ciclos económicos pueden tener efectos profundos en el mercado de valores, especialmente en los estilos. Un mejor comportamiento del 'value' ha sido una característica de ciclos pasados de contracción. En períodos de entre seis meses y un año después de que la Fed endureciera su política -enero de 1987, febrero de 1994 y junio de 2004-, el estilo 'value' ha tenido un muy buen comportamiento. De hecho, la relación entre estilo de inversión y subida de tipos de interés es cada vez más estrecho", concluye M&G.

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