KEPLER CHEUVREUX LO VALORA EN 1,5 EUROS

Liberbank, objeto de deseo de los analistas por la posibilidad de que lo compren

Liberbank es el peor valor español en 2016. Pero precisamente su bajo precio lo convierte en un objetivo de OPA a medio plazo, lo que provoca recomendaciones positivas

Foto: Manuel Menéndez, consejero delegado de Liberbank.
Manuel Menéndez, consejero delegado de Liberbank.

Liberbank acumula una caída de más del 38% en lo que va de año, la mayor de todos los valores de la bolsa española (mercado continuo).Y ha llegado a ser peor, puesto que ha rebotado desde su mínimo histórico de febrero en 0,945 euros hasta los 1,078 actuales. Este durísimo castigo tiene su lado positivo: la valoración del banco es tan baja que lo pone a tiro para que lo compre uno de los grandes, lo que se une a otras ventajas como su buena franquicia, su fortaleza de capital o el hecho de ya estar cotizando en bolsa. De ahí que algunas firmas de análisis de primera fila, como Kepler Cheuvreux, recomienden entrar en el valor con la vista puesta en una operación corporativa.

LIBERBANK

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Con el desplome sufrido, la entidad que dirige Manuel Menéndez vale menos de 1.000 millones (969,5 millones), con lo que está al alcance de cualquiera de los grandes bancos españoles. Y encima, al ser cotizado, la operación se puede hacer mediante canje de acciones y no en efectivo, algo que siempre prefieren los compradores. Su valoración es la más baja del sector: el precio supone sólo 0,38 veces valor en libros, lo que supone que quien la adquiera se apuntará un importante fondo de comercio negativo ('badwill') que puede contabilizar como beneficio. E incluso le da margen para ofrecer una suculenta prima a los accionistas de Liberbank (los principales son las antiguas cajas de Asturias, Cantabria y Extremadura) que garantice el éxito de la operación.

A juicio de Kepler Cheuvreux, "la probabilidad de convertirse en un objetivo de compra es elevada, ya que un gran banco podría pagar una valoración de 0,6-0,8 veces el valor en libros (lo que supone una subida de entre el 40% y el 85% desde los niveles actuales) y aun así obtener grandes retornos de la adquisición". En su opinión, estos precios le permitirían al adquiriente opbtener una rentabilidad (ROTE) del 9% debido a las sinergias, a la vez que reducir el impacto de la operación gracias al 'badwill'.

La escultura del Asturcón delante de la sede de Liberbank en Oviedo (Reuters)
La escultura del Asturcón delante de la sede de Liberbank en Oviedo (Reuters)

"Eso hace de Liberbank una buena elección para los inversores pacientes", ya que una operación de este tipo puede tardar tiempo en materializarse, por cuestiones políticas (la falta de Gobierno) y económicas (las cuentas todavía aguantan y los potenciales vendedores pueden esperar a que los precios sean mejores). De hecho, los principales banqueros han aplazado las fusiones hasta 2017.

Grandes debilidades, pero ya están en precio

El analista de este broker Alfredo Alonso no elude los puntos negativos de la entidad: "Las debilidades de Liberbank, en particular su baja capacidad de generación de ingresos, son muy conocidas. Admitimos sin problemas que el banco sufre de la falta de 'momentum' de beneficios debido a los bajos tipos de interés y a la falta de crecimiento, que sólo se compensan con el descenso de provisiones". Pero, aun tomando unas previsiones muy conservadoras (un beneficio neto para los próximos tres años un 15% por debajo del consenso), "creemos que el banco está barato y se merece una reevaluación [rerating]".

Y aunque eso no se produzca, considera que existe muy poco riesgo bajista después de todo lo que ha caído y de las valoraciones alcanzadas; es decir, hay muchas más probabilidades de ganar que de perder con esta apuesta, aunque no se materialice de momento la esperada absorción. Y eso que espera una caída del 10% en su margen de 2018 frente a 2015, debido a los tipos, el escaso crecimiento del crédito y la probable retirada de las cláusulas suelo hipotecarias. En el lado positivo, espera una normalización de las provisiones que bajen desde el 84% del resultado antes de dotaciones en 2015 a sólo el 40% en 2018.

 

El mayor riesgo: las cláusulas suelo

También destaca la sólida posición de capital del banco, del 11,7% en 2015, a pesar del fuerte peso en el mismo de los activos fiscales (DTA), que suponen 6,7 puntos de esa ratio. Con todo ello, obtiene un precio objetivo conservador de 1,5 euros, que supone un potencial alcista de más del 39% desde los niveles actuales. Ahora bien, señala dos elementos que pueden echar por tierra su escenario, uno positivo y otro negativo. 

El primero es la citada prima que podría pagar un competidor si finalmente adquiere Liberbank, que no está incluida en este cálculo y que puede llevar su cotización mucho más arriba de ese objetivo. En cuanto al negativo, se trata de la posible sentencia o norma legal que obligue a la retirada retroactiva de las cláusulas suelo, ya que se hicieron efectivas en 2010 y 2011, mucho antes de mayo de 2013, donde sitúa la retroactividad la famosa sentencia del Supremo. Estas cláusulas suponen más del 5% de su capital tangible.

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