ENTREVISTA CON IGNACIO DE LA TORRE, DE ARCANO

"No vamos a vivir una recuperación corta; va a ser sólida y con vistas a largo plazo"

Una clara apuesta por España. Arcano ha presentado este lunes su último informe en el que compara la España del próximo año con la Alemania de 2004

Foto: Ignacio de la Torre, de Arcano. (E. Villarino)
Ignacio de la Torre, de Arcano. (E. Villarino)

Una clara apuesta por España. Arcano ha presentado este lunes su último informe en el que compara la España del próximo año con la Alemania de 2004. Dicho de otra forma, nuestro país se presenta como un foco de oportunidades de inversión en el que la mejora de la economía ha sentado las bases para un crecimiento sostenido que está llamado a despuntar entre los países del Viejo Continente. Ignacio de la Torre, socio de Arcano y autor de este estudio, apunta a varios factores clave como el auge de las exportaciones, la ventaja competitiva de los salarios o la mejora de la productividad para alcanzar este potencial alcista en ciernes. 

PREGUNTA: Usted fue de los pocos optimistas con España en el último año. ¿Hoy sigue habiendo base para mejorar?

RESPUESTA: La base es evidente, sobre todo, cuando partes de un crecimiento negativo. España está saliendo de la recesión ya. Esta semana el Banco de España probablemente certifique que la economía ha crecido durante el tercer trimestre y ya no tendremos trimestres de crecimiento negativo. Esto viene a decir que estamos ante un punto de inflexión y que las bases de la economía son extremadamente sanas y eran extremadamente enfermas en 2007. El principal mensaje que intentamos dar aquí es que lo mejor está por venir.

P: En su informe se muestra especialmente optimista respecto a la evolución del consumo privado. ¿En qué se apoya?

R: Uno de los puntos relevantes del informe es que el consumo está a punto de darse la vuelta. Hay que entender qué pasó a partir de octubre del año pasado, cuando ocurrió una tormenta perfecta que hundió al consumo a niveles no vistos desde el año 1970. Parte de estos factores están revirtiendo desde septiembre y la propabilidad de que veamos tasas positivas de consumo es muy alta. El año que viene consumo e inversión, dos vectores relevantes del PIB, estarán en positivo. Sirva de ejemplo que España está vendiendo hoy 600.000 coches cuando la media histórica está en 1,3 millones de unidades. Antes o después eso se va a normalizar pero lo que hay hoy son grandes oportunidades de medio plazo.

P: Se habla de forma recurrente de la vuelta del crédito. ¿Cuándo será palpable?

R: Hemos analizado la similitud entre Alemania 2004 y España 2014. Aquella Alemania había salido recientemente de la recesión, entró el consumo y la inversión en positivo y creció su PIB ocho puntos en cuestión de tres años y todo ello sin que subiera el crédito. Luego, ¿es capaz un país de crecer sin que suba el crédito? La respuesta es sí y el mensaje es que la contracción del crédito ha pasado ya. A partir de ahí, un modelo de crecimiento de exportaciones puede posibilitar que suba el crédito.

Otro aspecto esencial es que empecemos a mirar el crédito bancario y el no bancario. El segundo se está dando cada vez más en España. El año pasado hubo 5.000 millones en operaciones y este año puede que haya 15.000 millones. Aunque caiga el crédito bancario hay una expansión creciente del no bancario, por lo que tiende a equipararse y eso es una buena noticia para la economía.

P: Con todo lo que se ha depurado la banca española, ¿cómo afronta los nuevos test de estrés?

R: Se puede tener un debate sobre la rentabilidad a medio largo plazo de la banca española, pero lo que es el riesgo sistémico del sector no tiene razón de ser. Que hay que ajustar medio punto más de PIB sobre préstamos reestructurados, vale. Pero no hay ninguna situación en la que se pueda decir que la banca tenga algún problema sistémico. Eso contagiaba riesgos al soberano y, al final, todo era un círculo vicioso al que llegó España en verano del año pasado. Ahora el ratio de liquidez estaría al 117% y muchos analistas no eran conscientes de lo rápido que podía evolucionar la banca a ratios tan ajustados. Se esperaba que podía llegarse hasta 2018 y hemos ido mucho más rápido de lo esperado. Ahora tienes un sistema saneado y sin riesgos.

P: ¿Actualmente hay más oportunidades en los países periféricos?

R: Las hay en España. En el resto no lo sé. En España ha empezado a llegar la liquidez. Hace un año poca gente defendía que fuera una oportunidad. Lo que vamos a vivir no es una recuperación corta. Va a ser sólida y a largo plazo. Hay una oportunidad para el dinero que está llegando a España. El dato es que las inversiones directas extranjeras están arriba un 120% en España, comparado con un 40% abajo en China. Los fundamentales acaban teniendo su reflejo en lo que a flujos de capitales respecta.

P: ¿Hay algún sector que les guste especialmente?

R: El sector exportador va a seguir tirando y posiblemente el próximo año marque un nuevo récord en exportaciones porque el principal cliente es Europa y el continente está saliendo de la recesión. Por su parte, el comercio mundial, que ha crecido un 2,5% este año, crecerá un 4,5% el año que viene. Si a ello le añades que seguimos con una gran ventaja competitiva en productividad y costes laborales ahí lo tienes.

Lo segundo es el potencial de la demanda interna y el consumo. En 2007, cuando comprabas una cadena de supermercados en España no se hacían los números macro. Ahora tienes un déficit de cuenta corriente de 10 u 11 puntos que está financiado con ahorro de corto plazo, movimientos de cartera. Eso funciona siempre y cuando el país esté de moda; cuando deja de estarlo se corta el flujo y cae la demanda interna. El que compró esa cadena de supermercados hoy está arruinado, porque no contaba con ese riesgo bajista por invertir en un consumo mantenido artificialmente por ese comentario. Ahora la situación es la opuesta, con un consumo deprimido y no financiado por ahorro externo.

El tercer sector que hay que tener en cuenta es el constructor, porque ahora mismo se están construyendo unas 38.000 casas al año. En los años 60 la cifra era de 112.000 y había 30 millones de españoles. Ahora somos 46 millones, la media histórica está en 250.000 casas y antes o después volveremos a esos niveles generando medio millón de puestos de trabajo en el camino. Hay muchas oportunidades asociadas al sector constructor y auxiliares como el cementero.

P: ¿Qué opinión le merece el cuadro que presentan los países emergentes?

R: Han repetido muchas de las tonterías de España, Reino Unido o EEUU. Aquí llegamos a construir 750.000 casas y las ventas históricas eran de 350.000. En China la relación entre construcción de casas y ventas está por encima de 3 a 1. La situación de Brasil no está muy alejada. Me preocupa cómo afectará el pinchazo de esta burbuja en el sistema bancario de esos países. Hay riesgo además de que vayamos a un superciclo bajista de materias primas. En ese caso, muchos países, aunque sean relativamente sanos, acabarán sufriendo si se reduce la demanda.

P: ¿Y Europa? ¿El mayor riesgo al que se enfrenta hoy es político?

R: Europa construyó una unidad monetaria y económica, pero la unidad política se quedó detrás por un pacto entre Francia y Alemania. Hemos llegado a un punto en el que se entiende que se tiene que avanzar en la unión monetaria a través de la unión bancaria y esto va a llevar sí o sí a la unión política. ¿Es un riesgo político Europa hoy? Yo creo que no. O no más que Estados Unidos, donde tienen que hacer frente a una quiebra cada tres meses. Yo prefiero hacer frente al circo político de Berlusconi, aunque pasados niveles de deuda soberana de 80 o 90 puntos el margen de actuación política se reduce y se tiene que hacer lo que impone el prestamista.

P: En niveles de 250 puntos, ¿qué se puede esperar de la prima de riesgo a medio plazo?

El mayor riesgo que tenemos es la complacencia. Es mérito de toda la sociedad las reformas estructurales que se están acometiendo y no de un gobernante. El miedo es que se ralentice ese proceso y se sienten las bases de una recuperación endeble. La inmensa mayoría de reformas ya ha tenido efecto y lo que queda por hacer es muy pequeño. Hay que reformar las pensiones, el mercado laboral con menor tipo de contratos… pero lo gordo está hecho.

P: Pero no entra a concretar niveles…

R: El riesgo de crédito seguiría asociado a 200 puntos básicos. De aquí a unos meses debería caer de los 200 puntos.

P: En este clima las empresas también aprovechan las ventanas de liquidez para emitir deuda

R: Imagina que eres un gestor de una compañía de seguros. Tienes que invertir 30.000 millones de euros. Si compras bonos alemanes te pagarán un 1,5%, el americano un 2,3% con susto cada tres meses por si quiebra con una máquina de imprimir dinero a tope, si es de una empresa tipo General Electric un interés exiguo… El contexto de impresión masiva de dinero ha provocado inflación en precios de activos con rentabilidad pequeña. Si una compañía industrial de calidad como Ence te llega con un bono a 7 años al 7% es una oportunidad perfecta.

P: ¿Qué papel debería desempeñar en ese escenario el Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF)?

R: Para emitir un high yield hasta ahora te hacían falta 100 millones de ebitda y eso deja fuera a casi todo el tejido productivo. En el MARF se van a poder financiar compañías de entre 15 y 100 millones. Va a ser bastante revolucionario al aglutinar compañías de calidad en busca de financiación para gestores que persiguen invertir en firmas de calidad.
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