¿Cuánto vale un despacho de abogados? El reto de valorar lo intangible en tiempos de inversión

La entrada reciente de fondos de inversión en diversas firmas legales en España confirma algo que venimos observando desde hace años: el sector legal ha despertado el interés del capital. Y no es para menos. Frente a sectores con márgenes decrecientes o modelos agotados, los despachos de abogados consolidados, con buena reputación, cartera recurrente y capacidades de especialización, se perciben hoy como negocios estables, rentables y con opciones de escalabilidad; más aún si además prestan otros servicios profesionales próximos a la abogacía.

Pero este renovado atractivo plantea un desafío que, a menudo, se subestima: ¿cómo se valora una firma de abogados?

Una estructura de negocio que exige métodos propios

Valorar un despacho no es una mera extrapolación de múltiplos sectoriales ni un ejercicio contable clásico. Las firmas legales son estructuras intensivas en capital humano, construidas sobre activos intangibles (reputación, confianza, expertise) y regidas por modelos societarios singulares como el partnership, donde la generación de beneficios y su reparto están estrechamente ligados a las funciones y al tiempo de los socios.

Desde un punto de vista técnico, el método más robusto para abordar esta valoración es el de Flujo de Caja Descontado (DCF). Sin embargo, aplicarlo de forma adecuada requiere una profunda labor previa de “normalización del flujo operativo”, esto es, de depuración de los datos contables para reflejar la verdadera capacidad de generación de valor de la firma.

Esta normalización incluye:

• La eliminación de ingresos extraordinarios o no recurrentes, que distorsionarían la percepción del negocio recurrente.
• La imputación de un notional salary a los socios trabajadores.
• La reconsideración de los gastos “personales” o discrecionales, a menudo embebidos en la contabilidad de firmas cerradas.
• La identificación del mix real de facturación (por horas, igualas, precios cerrados, etc.) y su grado de previsibilidad.

La importancia de afinar la tasa de descuento

Uno de los errores más comunes en este tipo de valoraciones es la utilización de tasas de descuento genéricas, no ajustadas a los riesgos específicos del negocio jurídico. Las firmas legales tienen un perfil de riesgo muy particular: baja inversión en capital fijo, alta dependencia de talento clave, concentración de clientes, y en muchos casos una exposición reputacional elevada.

Así, resulta necesario construir una tasa de descuento que contemple:

• Riesgos de dependencia de socios concretos o áreas clave (lo que puede llevar a una mayor prima de riesgo si la firma no ha institucionalizado su negocio).
• La estabilidad y diversificación de la cartera de clientes.
• La especialización y escalabilidad de los servicios prestados.
• El nivel de madurez organizativa, incluyendo gobierno corporativo, desarrollo de marca y procesos operativos.

Solo ajustando correctamente estas primas de riesgo puede obtenerse una valoración razonable.

TE PUEDE INTERESAR

¿Se está reconfigurando el sector legal en España?

Miguel Ángel Pérez de la Manga

Ahora bien, no todas las firmas de abogados operan bajo el mismo modelo de generación de valor. Es fundamental distinguir entre aquellas que prestan servicios jurídicos estandarizables o de tipo commodity y aquellas orientadas a la resolución de problemas complejos y no replicables, donde predomina un modelo de expertise o incluso de innovación jurídica. En las primeras, el capital externo puede jugar un papel más decisivo: permite escalar operaciones, invertir en tecnología, sistematizar procesos y apalancar financieramente la estructura. En cambio, en los modelos de expertise, donde el valor lo genera directamente el conocimiento no sustituible de sus socios clave, el capital es menos apalancable y su utilidad marginal se reduce. Esta diferencia no solo tiene consecuencias estratégicas, sino que impacta de forma directa en la valoración, en la capacidad de escalar y, por tanto, en la legitimidad y retorno esperable de una inversión externa.

Motivaciones distintas, valoraciones distintas

A todo lo anterior debe añadirse otro aspecto crítico en la práctica de valoración: la motivación concreta que explica la entrada de capital en una firma. No es lo mismo valorar una firma en un contexto de salida ordenada de socios fundadores, donde se busca poner precio a la posición alcanzada y permitir liquidez o transición, que hacerlo en un escenario de estrategia de crecimiento acelerado, donde la inversión irá destinada a adquirir otros despachos, reforzar áreas clave o iniciar una aventura internacional.

Del mismo modo, puede tratarse de procesos de entrada minoritaria con visión de acompañamiento estratégico o de compraventa completa con integración funcional. En cada uno de estos casos, los drivers de valor cambian, y también lo hace la técnica aplicable: el horizonte temporal de proyección, las tasas de crecimiento previstas, el perfil del flujo de caja, la tasa de descuento y la propia estructura de capital resultante. Una valoración que no tenga en cuenta el contexto estratégico concreto corre el riesgo de ser técnicamente impecable pero estratégicamente irrelevante.

TE PUEDE INTERESAR

Socios abogados vs. socios capitalistas, un falso dilema en las firmas de abogados

José Luis Pérez Benítez

Un ejemplo habitual es la valoración a efectos de la entrada de un nuevo socio (lateral), donde un error en la valoración se puede ver rápidamente reflejado a la hora de aplicar el sistema de compensación –si este tiene en cuenta la proporción en el equity–. En estos casos, una valoración mayor o menor hará que la retribución pueda ser percibida como injusta o ilegítima agravando las tensiones inherentes al partnership.

Múltiplos: solo como referencia

Si bien el mercado recurre a veces a múltiplos sobre EBITDA o ingresos para obtener rangos indicativos, su utilidad en el ámbito de servicios profesionales es limitada. La opacidad del mercado, la gran heterogeneidad entre firmas y la inexistencia de comparables públicos dificultan su uso como base primaria. Pueden complementar la valoración por flujos, pero nunca sustituirla.

Valorar lo intangible requiere entender el modelo operativo

La clave, en definitiva, está en saber valorar lo intangible con criterios técnicos: el talento, la reputación, la sostenibilidad de las relaciones con clientes, el modelo de apalancamiento interno, y la eficiencia en la asignación de recursos.

Se trata, en definitiva, de combinar herramientas financieras rigurosas con un conocimiento profundo del funcionamiento real de una firma legal.

Equivocarse en la valoración de una firma no es solo un error técnico: es un error estratégico. Y lo es tanto para los inversores como para los propios socios de la firma.

*José Luis Pérez Benítez, socio en black.swan.