El desfase PIB-vivienda: el indicador para anticipar si hay burbuja dice que todavía no

¿Estamos ante una nueva burbuja inmobiliaria? Es la pregunta que sobrevuela en el mercado tras la fuerte subida que han registrado los precios de la vivienda en el último año. Hay quienes la niegan y quienes la sostienen, pero, ¿quién tiene la respuesta correcta? Quizá una mirada al pasado, a lo que ha sucedido en anteriores ciclos económicos e inmobiliarios, puede dar algunas pistas al respecto.

Históricamente, el precio de la vivienda y el crecimiento económico han avanzado de la mano, pero cuando estas métricas se divorcian, cuando la vivienda sube con más fuerza que la economía, el riesgo aumenta. En la anterior burbuja inmobiliaria, el desfase entre ambas variables alcanzó su pico en 2006, cuando se superó el 47%. En el ciclo anterior, la brecha llegó al 36% en 1991. ¿Qué está sucediendo ahora?, ¿hay motivos para preocuparnos?

Un reciente análisis de la tasadora UVE Valoraciones sitúa esta brecha, actualmente, en el 14,4% y concluye que las alarmas deben saltar cuando el desfase entre la evolución de la vivienda y del PIB alcance el 30%. Y, en el momento actual, aunque los precios mantienen una tendencia claramente alcista, con crecimientos de doble dígito en el último año, el desfase entre ambas variables aún se sitúa lejos de ese umbral crítico que marcó el colapso de ciclos anteriores.

El gráfico inferior muestra cómo vivienda y economía van de la mano. Si la economía, el empleo y la renta de las familias crecen, los precios de la vivienda, también. Parece lógico, puesto que en una situación de crecimiento económico hay un mayor optimismo en el futuro y una mayor liquidez en las familias que tienden a comprar más, no solo productos de consumo, también una vivienda. Por el contrario, si la economía decrece y aumentan las tasas de desempleo, se instala el pesimismo y las familias tienden a contener el gasto para ahorrar y aguantar hasta que la coyuntura económica mejore. De ahí que ciclos inmobiliarios y ciclos económicos estén muy vinculados (ver gráfico inferior).

Si echamos la vista varias décadas atrás, la evolución del PIB y del empleo muestran una correlación muy estrecha con la evolución de los precios de la vivienda. Sucedió en el ciclo económico de finales del siglo XX, sucedió en el siguiente —durante el que se gestó la burbuja inmobiliaria— y está volviendo a suceder en el ciclo económico e inmobiliario actual.

Mirar hacia el pasado, y hacia lo que sucedió entonces y, siguiendo de cerca determinadas variables como la riqueza del país (PIB), el empleo, las rentas por hogar o las condiciones de financiación o los tipos de interés, entre otros factores, puede ser clave a la hora de realizar previsiones respecto a la evolución de los precios de la vivienda. Y lo que es mucho más importante, anticiparse a la formación de la próxima burbuja inmobiliaria.

Este análisis es el que ha realizado UVE Valoraciones que, para poder comparar los ciclos inmobiliarios y económicos, ha tomado la evolución histórica del PIB en España y, en materia de vivienda, los datos del Ministerio de Transportes, Movilidad y Agenda Urbana (Mitma) —que es la serie de datos que tiene mayor extensión temporal—, a los que ha sumado los datos del INE. Y, para poder comparar la evolución de ambas variables, ha utilizado precios en moneda constante, es decir, descontando los efectos de la inflación.

El "termómetro" de la burbuja

En el primer periodo (1986-1996), el mayor desfase entre PIB y precios se produjo en el año 1991. Entonces, la brecha entre ambos indicadores alcanzó el 36,11%. En el siguiente ciclo, durante la burbuja inmobiliaria (1996-2014), la brecha llegó a alcanzar el 47,3% en 2006. En cambio, en este último periodo (2014-2025), dicho desfase se encuentra en el 14,4%, tras haber alcanzado el 16,5% en 2020, sin que estallara ninguna crisis de precios. Lejos aún del 30% con el que, según el presidente de UVE Valoraciones, deberíamos comenzar a preocuparnos.

Y es que, ahora, a diferencia de en los ciclos anteriores, se registraron importantes subidas de precios durante las fases de auge y fuertes correcciones en las fases de caída. En este último ciclo, en cambio, las subidas y correcciones son mucho más moderadas.

"La explicación de la moderación de los precios en este último ciclo hay que buscarla, en gran medida, en la disminución del saldo vivo de créditos hipotecarios desde 2007", señala Germán Pérez Barrios, presidente de UVE Valoraciones. Es decir, a diferencia de lo que sucedió en el ciclo anterior, durante el que se formó la burbuja inmobiliaria, no existe barra libre de financiación por parte de la banca para comprar una casa.

En este último ciclo, las subidas y correcciones de precios son mucho más moderadas

Y añade cómo "en las fases de auge, la vivienda tiende a subir más que la economía general, para luego reencontrarse en las crisis", señala Pérez Barrios. En definitiva, seguir de cerca la evolución de la economía y la de los precios de la vivienda puede ser un buen termómetro para conocer la salud real del mercado de la vivienda y anticiparse a la formación de una nueva burbuja inmobiliaria.

Pero, cuidado, esto es lo que sucede a nivel nacional, pero ¿qué pasa en mercados muy concretos de España? Partiendo del informe de UVE Valoraciones, existen desfases muy significativos entre evolución del PIB y de la vivienda en Cataluña, Madrid, Baleares, Cantabria y Andalucía. Sin embargo, en ninguna de ellas el desfase es tan grande como para hablar de burbuja —al menos por el momento—, y podría corregirse por sí solo. No obstante, son mercados a vigilar muy de cerca.

Uno de los puntos claves del análisis de UVE Valoraciones es descontar el efecto de la inflación en las variables. Ya que, como puede verse en el gráfico inferior, la inflación es responsable de buena parte del incremento de los precios de la vivienda en los últimos años.

A pesar de que el encarecimiento nominal de la vivienda recuerda a la época previa a la crisis de 2008, el experto matiza que la situación es distinta si se descuenta la inflación. "Para comparar años distantes debemos usar moneda constante. Y, en términos reales, los precios aún no están tan cerca del abismo de 2007, a excepción de zonas muy concretas", asegura. Y es que, como insiste, la gran diferencia de este nuevo ciclo respecto al anterior es la heterogeneidad geográfica. El informe de UVE Valoraciones destaca que el "problema de precios" no es nacional, sino que se concentra en áreas tensionadas.

De hecho, si descontamos el efecto de la inflación, solo Baleares ha superado el precio de 2007. Málaga ha recuperado el 70% de la caída desde los máximos de 2007-2008, Madrid el 67% y Barcelona solo el 42%. Por el contrario, y por poner un ejemplo del lado opuesto de la balanza, los precios en Ciudad Real son más bajos que en 2014 e incluso más bajos que en 1996.

Todos estos datos, en su conjunto, hacen pensar a Pérez Barrios que el mercado residencial no está al borde del abismo, sino en un proceso de reajuste tras una inyección masiva de liquidez en la economía que ha terminado trasladándose, inevitablemente, al ladrillo.

¿Riesgo de burbuja a corto plazo?

Por lo pronto, las previsiones de precios siguen apuntando a crecimientos tanto de los precios de las viviendas como del PIB. Funcas, por ejemplo, habla de un alza de la economía en 2026 del 2,2%, mientras que la Autoridad Independiente de Responsabilidad Fiscal (AIReF) eleva su previsión para este año al 2,4%.

Por su parte, teniendo en cuenta la evolución del empleo, el IPC, la renta salarial y los tipos de las hipotecas durante 2026 y 2027, desde UVE Valoraciones contemplan un alza de precios del 4% y del 3,18%, respectivamente, mientras que desde la AEV prevén incrementos algo más intensos, del 6,20% y del 6,30%. Ambas previsiones difieren ligeramente, pero en lo que sí coinciden es en que no esperan subidas a doble dígito.

A diferencia de 2007, el mercado actual tiene una mayor capacidad de ajustarse sin colapsar

"Todavía no se puede decir que haya una burbuja", sentencia Pérez Barrios. El experto fundamenta su afirmación en dos pilares. Por un lado, a diferencia de 2007, el mercado actual tiene una mayor capacidad de ajustarse sin colapsar. Es decir, el mercado tiene mecanismos de autocorrección para que se produzca un ajuste de precios sin consecuencias catastróficas. Y, por otro lado, hay una concentración selectiva de las tensiones de precios en Cataluña, Madrid, Baleares, Andalucía, Canarias y País Vasco. En el resto de España, la vivienda ha evolucionado incluso por debajo de la economía general.

¿Bajarán los precios? Es la otra gran pregunta. Solo en el caso del deterioro del empleo y el estancamiento de la renta salarial podrían llevar a caídas de los precios, aunque eso sí, muy suaves, por debajo del 3% anual. Y es que, según Pérez Barrios tendría que producirse una "crisis económica potente", con caídas del PIB del 1% durante dos años consecutivos y nuevas subidas de tipos. Un escenario que considera "muy improbable".

Además, la escasez de vivienda, con un déficit estimado de 800.000 unidades, seguirá presente y seguirá actuando como catalizador de los precios, tanto en compra como en alquiler, especialmente en grandes ciudades y zonas turísticas.