El 'backstage' de la compra de Aedas: cómo preparó todo Neinor y qué planes tiene

Puede ser cuestión de dos o tres semanas que Neinor y Apollo cierren la compra de Aedas. La mayor operación inmobiliaria en una década lleva tiempo preparándose fuera de los focos, lo que permite ahora a sus responsables pisar el acelerador para, si nada se tuerce, tener el visto bueno de Castlelake antes de que arranque oficialmente el verano y lanzar la opa, que estará liquidada para finales de año.

La promotora controlada por Orion y Stoneshield lleva meses siguiendo en la retaguardia los deseos de venta de Castlelake, fondo dueño del 79% de Aedas y llave que abre la puerta a todo potencial comprador. De hecho, el plan que diseñó hace ya un año se basaba en cortejar al gigante estadounidense, consciente de que la apuesta del equipo directivo era otra.

El plan de Neinor siempre fue hacerse con su rival mediante una operación de coinversión, porque así puede tomar las riendas con un esfuerzo financiero mucho menor, y acelerar la producción. La importancia de la celeridad en una operación de este tipo es tal, que las fuentes consultadas aseguran que la hoja de ruta diseñada con Apollo contempla un horizonte de 36 meses para dar salida a toda la cartera de Aedas.

En cambio, el objetivo que perseguía el equipo liderado por David Martínez era encontrar un comprador dispuesto a tirar de chequera para comprar el 100% de Aedas y, además, seguir invirtiendo en hacer crecer la compañía bajo los mandos de la actual cúpula ejecutiva. Un objetivo que a punto estuvo de conseguir con Starwood, pero que se cayó en el último momento, lo que dejó todo el campo libre a Neinor.

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De hecho, el gran miedo que hay ahora es que ocurra algo inesperado en el convulso contexto internacional que pueda hacer derrapar la operación. Una posibilidad remota, pero, si se produjera, dejaría a Aedas en una situación muy complicada, porque todo este proceso de venta ha evidenciado lo difícil que resulta atraer capital al sector promotor español.

Esta semana, tras conseguir que Aedas abriera los libros, Neinor y Apollo han empezado a aterrizar los detalles de su alianza. Un acuerdo cuyos últimos flecos pasan, fundamentalmente, por terminar de construir la financiación para abordar una compra de 1.100 millones de euros, y ajustar el reparto accionarial.

Los 25 euros por acción en que se está planteando la oferta suponen un descuento cercano al 25% respecto al valor de activos (NAV según sus siglas en inglés). Estos son los pelos de la barba que se tiene que dejar Castlelake para conseguir salir de Aedas, un mal menor, ya que el fondo construyó la mejor cartera de suelo del país tras el estallido de la burbuja, en 2013-2014, a precio de auténtico derribo.

Como en todos sus vehículos de coinversión, Neinor tendrá una posición minoritaria en el capital de Aedas, pero llevará los mandos. De este modo, podrá hacerse con una cartera de suelo con capacidad para promover entre 40.000 y 45.000 viviendas, cifras que le convierten en el gran consolidador del mercado, tras haberse quedado también con Quabit y Habitat.

Con sus luces y sombras, el único modelo que se está demostrando fructífero es la coinversión, una fórmula que asemeja a las promotoras con los servicers, al convertirse en gestores del suelo de otros, pero que está permitiendo salir al capital oportunista. Este tipo de fondos entró cuando España era tierra quemada y lleva años atrapado en compañías por las que ya no cree.

En este contexto, la apuesta de Neinor es algo parecido a construir un puente entre un ciclo que ya está agotado, protagonizado por fondos oportunistas, y otro todavía por llegar, que arrancará cuando venga capital conservador. A medio camino, la promotora ha conseguido convencer a un gigante como Apollo, que llevaba tiempo buscando gangas con exigencias de descuentos del 40%, para embarcarse en una operación de 1.100 millones con un descuento mucho menor.

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Para que al fondo le salgan los números, además del apalancamiento que terminen sellando (financiación en la que también entrará el bono de 300 millones de euros de Aedas), necesita acelerar la producción. De ahí el objetivo de dar salida a toda la cartera de Aedas en un plazo de tres años. Esto, unido a los compromisos asumidos también con Bain, obliga a la promotora a disparar su producción hasta las 8.000 viviendas anuales.

Para poner en contexto esta cifra, Aedas, Neinor y Metrovacesa juntas suman 9.000 entregas al año. Si la promotora dirigida por Borja García-Egotxeaga y Jordi Argemí consigue realmente producir a este ritmo, habrá creado al campeón nacional que lleva tanto tiempo buscando el sector. El problema es que será una plataforma, no una compañía integrada al uso. Pero, al fin y al cabo, una plataforma capaz de atraer capital al ladrillo español.

La carta a los Reyes Magos de los defensores de este modelo pasa por confiar en que, si esta operación sale bien, cada vez querrá venir más capital a un coste menor. Por el momento, Neinor ha conseguido convencer a Orion, AXA, Urbanitae, Avenue, Bain, Ameris, Octopus y Santander Alternative Investments.

Con Apollo sumado a esa lista, habrá conseguido 2.000 millones para invertir en obra nueva. Esta es la buena noticia. La mala, que todos los perfiles de estos vehículos distan mucho de ser conservadores en sus exigencias de rentabilidad. Ese inversor está al otro lado del puente que quiere construir Neinor con este modelo híbrido de la coinversión. Pero, para llegar hasta ahí, primero hay que cruzar este río.