"Los bancos están apostando por los centros comerciales, fondos y aseguradoras aún no"

Alfonso Brunet (Madrid, 1974) llevaba casi dos décadas de carrera profesional cuando tomó los mandos de Castellana Properties. Era el año 2017 y aquella desconocida socimi, que nació con dos edificios de oficinas, sorprendió al mercado español con la compra de nueve parques y medianas superficies por 193 millones de euros. Era solo el principio. Desde entonces, este grupo de capital surafricano se ha convertido en el jugador más activo del mercado e, incluso, a punto estuvo de hacerse con su gran rival, Lar España. Una fusión que no pudo ser, pero que le ha reportado unas jugosas plusvalías de 82 millones.

Lejos de lamentarse, Castellana ha protagonizado una ofensiva de compras por 600 millones que le ha permitido hacerse con seis centros, entre ellos, el valenciano Bonaire, un gigante valorado en 300 millones. Tras estas adquisiciones, la socimi alcanza ya los 1.700 millones en activos, tamaño más que suficiente para dar el ansiado salto al Mercado Continuo. Sin embargo, Brunet se muestra cauto y señala que, mientras el institucional no vuelva a apostar por los centros comerciales, Castellana está bien como está.

PREGUNTA: Castellana ha creado un gigante de 1.700 millones, ¿qué falta para saltar al Continuo?

RESPUESTA. Desde que salimos al mercado alternativo en 2018 ya estábamos preparados, pero era una época complicada: todo el inmobiliario europeo cotizando a descuento y el retail, después del covid, ya no te quiero contar, los descuentos alcanzaban el 80% en algunas compañías. Desde el principio dijimos tener un objetivo de llegar a 1.500 millones de valoración y saltar al Continuo. El objetivo sigue vigente, pero si salimos ahora, empezamos a cotizar a descuento. ¿Para qué, si tampoco nos hace falta? Lo único que nos falta es la liquidez, ampliar la base accionarial. El día en que lo hagamos será para levantar capital y seguir creciendo. Ahora mismo, que acabamos de comprar cinco centros comerciales en Portugal y uno en España, estamos en proceso de digestión y de asentar todo lo que vamos a hacer en esos activos.

P: Entonces, ¿el motivo último de que Castellana no esté en el Continuo es que el mercado no reconoce el valor?

R: No, el valor sí se reconoce, lo que no tenemos es la liquidez. El Continuo te exige que tengas un 25% de liquidez, para conseguir eso, o salimos al mercado o damos entrada a otros accionistas y deberían ser muchos. Estamos hablando de volúmenes demasiado grandes para el particular y, al final, necesitamos un poco más inversión institucional que venga para dar esa liquidez que todavía no tenemos.

P: ¿Qué falta para que vuelva el apetito institucional?

R: El institucional desapareció completamente y ahora está empezando a girar la cabeza. Lo que siempre ha habido ha sido oportunista.

P: Hubo un momento que desapareció hasta el oportunista

R: Cierto, el covid lo borró todo y ahí estuvimos resistiendo, predicando en el desierto que no podía ser aquella apocalipsis del retail. No solamente era el covid, sino que empezó un poco antes por las ventas online y, al final, se ha demostrado que, incluso en los países anglosajones, donde las tasas de ventas online son mucho mayores, hay mucho sitio para el mercado físico. Los propios retailers han entendido que no puedes tener un solo mundo, deben estar en los dos. La famosa omnicanalidad.

P: ¿El institucional lo está reconociendo?

R: El institucional lo está empezando a ver, pero está más distraído con otras cosas. Vamos a decirlo así. Aquí ha ocurrido una cosa curiosa: los bancos han venido antes que los institucionales. Los bancos están financiando centros comerciales y parques comerciales, cuando las compañías de seguros y los fondos de pensiones todavía no están tan metidos en la inversión en retail.

"El institucional desapareció completamente y ahora está empezando a girar la cabeza"

P: ¿A qué responde esta apuesta de los bancos: realmente cree en el sector o es una solución a su necesidad de encontrar activos a los que prestar tras la crisis de las oficinas y los límites de riesgo al residencial?

R: Yo quiero creer que hemos hecho mucha pedagogía hacia los bancos, sobre todo, nos hemos enfocado en los comités de riesgos para contarles cómo está el mercado, porque muchas veces, solo por leer lo que ven en periódicos, adquieren un pánico irracional a un activo al que, en realidad, no le pasa nada. Es un poco lo que está pasando ahora con oficinas. En el caso del retail, hubo pánico en las instituciones de inversión por el comercio electrónico, la subida de tipos, lo que se veía en Estados Unidos y Reino Unido y el covid, no querían tocar los activos retail ni con un palo. A partir de ahí, empezamos a hacer un poco de apostolado, explicando que después del covid la recuperación ha sido descomunal: la industria española de centros comerciales había perdido un 31% de ventas con la pandemia, en 2021 ya había recuperado ese 30%, y en 2022 se superaron las ventas del 2019. Eso nadie lo esperaba.

P: Todo el inmobiliario ha sufrido fuertes descuentos, pro sus 1.700 millones son 1.700 millones

R: Esa es una de las ventajas de cotizar en el mercado alternativo, que no tenemos esa volatilidad, como casi no hay operaciones en el mercado, no hay volatilidad de precio. Y eso, en cierto modo, es una estabilidad muy bien recibida por el accionista.

"Una de las ventajas de cotizar en el mercado alternativo es que no tenemos la volatilidad en precio del Continuo"

P: Su objetivo eran 1.500 millones y lo ha superado. ¿Se plantea desinversiones?

R: Todos los años, en julio, hacemos una evaluación de los activos y el que está preparado para la venta, se saca. Este año hemos vendido Mejostilla, un parque comercial que teníamos en Cáceres, y hay otros activos que pueden estar ya en ese momento. No nos preocupa rotar los activos y reciclar el capital. Las desinversiones las haremos siempre para rotar el capital. Si vendemos será para reciclar ese capital en algo con más rentabilidad.

P: Vukile, dueño del 99,6% de Castellana, prevé anunciar en junio su nueva hoja de ruta para 2026. ¿Puede adelantarnos algo?

R: No, porque me matan, pero las noticias son muy buenas. España es ya la mayoría, representa el 56% en activos y al 52% en ingresos, somos una parte muy importante de Vukile y Vukile depende de lo que haga Castellana para poder dar sus proyecciones.

P: En Portugal, además de Vukile, hay otro socio, RMB. ¿Por qué tiene un vehículo diferente y por qué dio entrada a un socio?

R: Hay colaboradores de Vukile en Sudáfrica que siempre han querido entrar en España pero, sobre todo, en Portugal, porque es un mercado que conocen más e, incluso, mucha gente emigra desde Sudáfrica a Portugal. Es un vehículo diferente para sacar el mayor partido a las estructuras. En Portugal no hay el mismo beneficio fiscal que en España, entonces, la estructura más eficiente es una SIC. Y RMB es un banco colaborador de Vukile, siempre quiso entrar directamente en Portugal y la mejor manera que tuvo fue de nuestra mano. A nosotros nos ayuda con más inversión, dado que ellos aportaron un 30% al vehículo.

P: ¿Sería posible ver a RMB en el vehículo español?

R: Nunca diremos nunca jamás, pero de momento están contentos en el vehículo portugués.

P: ¿Y al revés? Porque Castellana se reservó una opción de compra de la participación de RMB

R: Durante un plazo de cinco años tenemos una opción de comprar, que solo está en nuestro favor, es decir, no tenemos la obligación, pero durante los próximos cinco años, en cualquier momento, podemos comprarlo.

P: Ha dicho que sin estar especialmente activos, sí están abiertos a oportunidades de compra. ¿Dónde le gustaría más que surgieran?

R: Ahora mismo tenemos ya peso en España y Portugal. Quizás en Portugal podemos añadir un poquito más de peso, pero ya estamos mirando otros países de la zona sur europea: Italia, Grecia o Francia, distintamente. Un aspecto cultural del sur de Europa es que somos mucho más de salir a la calle, hacer cosas fuera. Por tanto, es más fácil convencer a los inversores de que esos son los mercados más seguros y de que los centros comerciales van a seguir funcionando bien.

"Estamos mirando entrar en otros países de la zona sur europea: Italia, Grecia y Francia"

P: En su reciente ofensiva de compras, las yields (rentabilidades) han oscilado entre el 7%-9%. ¿Hacia dónde cree que va a ir el mercado?

R: Al final, esto es un tema de ciclos, y nosotros hemos entrado en un momento muy bueno, porque creemos que va a seguir mejorando. Dadas las buenas métricas de la industria y la economía de España y Portugal, desde el punto de vista de ingresos, vemos va a seguir mejorando. Y, desde el punto de vista de mercado de inversión, también, porque ahora hay más demanda. Da igual que los institucionales estén todavía por venir, porque sí hay muchos más fondos mirando, entidades financieras para sus clientes, family offices... Se empieza a mover. Al final, en España y en Portugal la ocupación está en una media del 95%, en nuestra cartera estamos al 99%, hay muchísima demanda, la renta ha crecido un 21% de media,, desde el punto de vista operativo no tiene ninguna pega, eso lo tienen que ver los inversores y el mercado empezará a mejorar. Bueno, ya está mejorando. Las operaciones que se están viendo ahora mismo están por debajo del 7%.

P: ¿Hasta dónde puede llegar y cuando volveremos a ver al inversor institucional tradicional de centros comerciales?

R: Esto es bola de cristal, porque hay todavía incertidumbres globales que paralizan un poco. Pero, si miras el histórico, antes de la crisis subprime, en 2008, un centro comercial se transaccionaba al 4,5%. Ahora, claramente, los centros comerciales buenos deberían estar en torno al 6%. Pero vamos, que esto depende un poco de cómo vaya el ciclo.

"Hemos entrado en un momento del ciclo muy bueno, creemos que va a seguir mejorando"

P: Tras haber cerrado la compra de Bonaire, ¿veremos a Castellana pujando por activos trofeo?

R Si nuestro accionista tiene la disponibilidad de capital a esos yields, sí podemos hacerlo, porque nos interesa seguir mejorando nuestra cartera. Lo que sí te diría es que no nos acaban de gustar las pujas. Casi todo lo hemos comprado off market. Nuestro conocimiento del mercado y el estar gestionando nos ha dado la posibilidad de mirar las operaciones un poco antes de que salgan al mercado, porque conocíamos a los propietarios. Ahora tenemos una reputación, damos confianza a la hora de cerrar operaciones y conseguimos que muchos nos llamen antes que a cualquier otro. No sé si nos ofrecerán un centro comercial trofeo, pero lo miraríamos, por supuesto.

P: Quizás que haya sido prácticamente el único comprador del mercado ha ayudado a que le llamen primero

R: El haber seguido creyendo en este mercado, el haber seguido empujando para que el mercado de inversión volviera, nos va a permitir sacar provecho. Al final, para comprar bien tienes que comprar al inicio del ciclo, cuando se empieza a dar la vuelta, y nosotros creemos que justo hemos cogido ese momento en este año.

"Antes de la crisis subprime, un centro comercial se transaccionaba al 4,5%. Ahora, los buenos deberían estar en torno al 6%"

P: En Lar ya han hecho ese recorrido. Compraron con un descuento del 50% y acaban de vender con fuertes plusvalías. ¿Se esperaba este desenlace?

R: Sabíamos perfectamente que el desenlace iba a ser este, quizás no tanto como al final ha sido, pero parecido. Compramos al 50% una empresa que se parecía mucho a nosotros, simplemente por analogía de activos sabíamos que estaban funcionando fenomenal y que seguía habiendo demanda de inquilinos. También era un momento en el que no había mercado, no había centros comerciales en venta, tras el covid los fondos habían ampliado sus plazos de inversión para buscar un momento mejor de salida, y nosotros teníamos dinero. La mejor inversión que veíamos en ese momento era comprar Lar y el tiempo nos ha dado la razón. Hemos ganado 82 millones de euros en menos de tres años y nos ha dado dividendos estupendos durante ese período.

P: ¿No se le ha quedado la espinita clavada de haber podido crear un gigante con la fusión de Lar y Castellana?

R: Bueno, las dos juntas eran parecido a lo de ahora, no llegaban a 2.000 millones

P: ¿Cómo se valora el coste de oportunidad en una operación de este tipo?

R: Jejeje, buena pregunta. Bueno, pues valorando las alternativas, pero es que no había alternativas en ese momento para invertir en activos, entonces, fue la decisión correcta, sin duda.

P: Ha hecho referencia al buen momento que vive España, ¿cómo estamos en comparación con el resto de Europa?

R Depende. En Reino Unido las tasas estaban más altas, pero sigue habiendo también mucha desconfianza, porque el mercado de alquileres no se ha recuperado tan bien como en el sur de Europa. Alemania es un mercado que puede ser de oportunidad ahora, pero operativamente los centros no han sido tan positivos como en España. Por eso estamos muy cómodos en el sur de Europa.

"Cuando entramos en Lar, no había mercado, no se vendían centros y veíamos que era una oportunidad. El tiempo nos ha dado la razón"

P: Hubo una época en que se decía que los centros comerciales debían vender experiencias, tras el covid llegó el boom de los espacios abiertos y los parques de medianas. ¿Qué deben vender ahora los centros comerciales?

R: La misión del centro comercial es atraer a la comunidad que le rodea. Por supuesto, el mix comercial es lo primero, después son las experiencias. Nosotros, por ejemplo, invertimos muchísimo en toda la parte de marketing y de campañas transversales para que venga más gente, se quede el mayor tiempo posible y repita. Al final es hacer fans del centro comercial, para que vengan cada vez que estén pensando en comprar, en ocio o en pasar su tiempo libre. Si las afluencias suben, viene más gente, se queda más tiempo, nuestros inquilinos venden más, si nuestros inquilinos venden más, podemos cobrar más renta y, si cobramos más renta, podemos dar mayor rentabilidad a los inversores.

P: Castellana sigue sin estar presente en muchas comunidades autónomas, fundamentalmente de la cornisa cantábrica, pero también Cataluña o Castilla-La Mancha. ¿Se plantea entrar en alguna?

R: Tenemos mucho peso en Andalucía, por ejemplo, porque muchos activos que hemos analizado y que nos han gustado para nuestra estrategia han estado ahí, pero no tenemos ningún reparo a ninguna comunidad

P: ¿Ni a Cataluña?

R: Ni a Cataluña, siempre que las reglas del juego permanezcan. Ese es el tema, porque si te cambian las reglas del juego, puedes tener un problema. Pero, en principio, nosotros tenemos el foco en el activo: si el activo encaja y creemos que podemos seguir añadiendo valor, puede estar en cualquier lado. Desde el punto de vista de Fitch, regionalmente, ya estamos suficientemente diversificados y mucho más ahora con Portugal, de hecho, esperamos una mejora, no sé si de la nota, pero sí que al menos de la perspectiva.

P: ¿En cuántos metros cuadrados podría crecer su cartera con estos reposicionamientos?

R: Por ejemplo, Bonaire tiene una ampliación de 10.000 metros cuadrados que la podemos hacer en cualquier momento y que estamos estudiando. En Portugal estamos todavía revisando lo que se puede y no se puede hacer, pero sí que parece que hay edificabilidad sobrante en algunos centros que podemos aprovechar.

P: ¿Por qué ese interés del capital surafricano por los centros comerciales españoles?

R: Te voy a contar el origen de por qué viene el primer el dinero de Vukile aquí. En el mercado sudafricano había tres o cuatro fondos REIT, que son las socimis internacionales, que se dedicaron a invertir en el este de Europa. Compraron mucho retail, oficinas y logístico también, pero sobre todo mucho retail en Polonia, Rumanía, Hungría y otros países del este de Europa. Países como Sudáfrica, sobre todo, lo que quieren es tener inversión en una moneda que sea referente: dólar o euro. En el caso de Castellana, la crea un empresario sudafricano, Lee Morze, que viene a España con la idea de crear un vehículo para atraer dinero sudafricano. Los mismos que estaban invirtiendo en el este de Europa eran los que iban a invertir aquí, lo que ocurrió es que se habían pasado de la capacidad de inversión que les deja el estado sudafricano fuera del país y, entonces, se lo ofrecieron a Vukile, que quería empezar su expansión internacional. Entonces piensa: en vez de ser uno más de los que están invirtiendo en el este de Europa, vamos a ser los primeros y los únicos en invertir en el oeste de Europa. Les encajó muy bien y empezamos a invertir. ¿Por qué le atrae España? Porque hemos demostrado ser una de las economías más fuertes de Europa y la evolución económica desde el 2017, cuando entró Castellana en el mercado, ha sido positiva. Todos los años, salvo 2020, que dimos pérdidas, hemos dado unas ganancias estupendas.

"Castellana Properties ha dado beneficios todos los años, salvo el año del covid, 2020"

P: Ha hablado de rating, ¿realizará alguna emisión de bonos antes de salir al Continuo?

R: El motivo de que tengamos un rating de Fitch, precisamente, es porque nos hemos estado preparando. Lo que ha ocurrido es que, desde que Lar sacara el bono más barato del mundo, se han encarecido muchísimo, no igualaban ni siquiera la deuda de los bancos. Entonces, nos hemos ido financiando con deuda bancaria, porque era más barata que los bonos. Pero estamos preparados para, en el momento en el que se dé la vuelta, hacer una estructura óptima de bonos y financiación bancaria, siempre ambos.

P: ¿Dónde tendría que estar la deuda para ello?

R: Entre los 200 y los 400 puntos básicos de margen, para que al final se te queda todo entre un 4% y un 6%. Si los bonos no te pueden dar ese precio, para alguien como nosotros, no tiene sentido. Pero insisto en que estamos preparados para el día que veamos que los precios nos encajan, para poder hacerlo.

P: ¿Le preocupa todo el ruido que ha habido en torno a las socimis?

R: Claro. Hubo preocupación en su momento. Cambios en las reglas del juego no benefician a nadie, sobre todo, cuando las cosas funcionan bien, no hay por qué cambiarlas. En activos comerciales, ya sea oficinas, industrial-logístico o centros comerciales, la mayor parte del capital es extranjero. Entonces, si hacemos un cambio de reglas de buenas a primeras, ese capital es muy susceptible de irse a otro lado.