"El mercado inmobiliario de Barcelona depende de retener al inversor internacional"

Pere Viñolas (Barcelona, 1962) vive en un constante puente aéreo triangular entre su ciudad natal, Madrid y París. Exigencias del guión cuando diriges Inmobiliaria Colonial, una empresa catalana que se vio obligada a llevar la sede a Madrid y cuyo motor está a orillas del Sena. Esta multiculturalidad le da una amplia visión del negocio, mirada que ahora se ve enriquecida por su nombramiento como presidente de EPRA (The European Public Real Estate Association), la gran hermandad de las inmobiliarias cotizadas europeas.

Fue la pasada primavera cuando Viñolas se convirtió en el primer español en conseguir este cetro, bastón de mando que le llegó justo antes de que los cimientos de la industria empezaran a tambalearse por el terremoto de los tipos de interés. También esta entrevista se realizó antes del maremoto de The District, feria inmobiliaria que algunos activistas intentaron boicotear por su rechazo a los fondos. Sin poder siquiera imaginar lo que iba a ocurrir, Viñolas advirtió de que Barcelona necesita retener al inversor internacional para seguir siendo una plaza relevante. Dio en la diana. ¿Acertará con el resto de dardos?

PREGUNTA. Como presidente de EPRA y cara visible de inversores y empresas inmobiliarias, ¿qué análisis hace de la situación actual?

RESPUESTA. El mercado se está comportando de una manera absolutamente dual. El día a día de las empresas, las actividades de comercialización y el grado de ocupación de los edificios están siendo muy buenos. Esta realidad positiva coincide con un comportamiento extremadamente negativo de los mercados de capitales. Su situación es pésima, es obvio, y es el resultado de la acumulación de covid, teletrabajo, guerra, inflación, tipos de interés y recesión, que en el corto plazo lleva al mundo de la inversión a tomar la máxima cautela posible.

P. Siempre insiste en que el inmobiliario es refugio frente a la inflación, pero está siendo uno de los sectores más castigados en bolsa.

R. Antes he dicho los seis jinetes del Apocalipsis (covid, teletrabajo, guerra, inflación, tipos y recesión) y es normal que generen ese estado de opinión en los mercados. Vayamos uno por uno. Covid, fue un shock tremendo para todos, nos cambió la forma de vivir durante dos años... Pero, poscovid, el inmobiliario está básicamente en los mismos fundamentales en los que estaba. Oficinas, teletrabajo. Llevamos dos años y medio, camino de tres, de tener este concepto, y ¿cuál es el dato objetivo? Que el teletrabajo se ha incorporado de manera natural en nuestra manera de trabajar, pero no ha cuestionado la mayor. No solo esto, sino que, en general, hoy, el nivel de contratación y de ocupación es más alto de lo habitual.

P. Cuando dice hoy, ¿a qué periodo se refiere?

R. Te doy el dato de Colonial: hoy tenemos una ocupación más alta de la que hemos tenido históricamente y tocando récords. Nuestros edificios en Francia están al 99% de ocupación. Has tenido covid, has tenido teletrabajo. ¿Dónde estás después de todo esto? Pues mira, lleno en junio de 2022, que es la última información pública que tienen las compañías. Y te puedo añadir que la dinámica en julio y agosto no ha cambiado de momento.

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P. Pero Colonial tiene unos activos muy prime y en tres grandes capitales.

R. Puede ser un aspecto que estemos en el extremo más protegido. Pero, en general, el sector ha capeado bastante bien la absorción del teletrabajo, en buena parte, porque se ha integrado en la cultura de las empresas como una capa adicional de flexibilidad que se da a todo el mundo para que sea más feliz y productivo. Si hablara de centros comerciales, o de residencial, también han tenido tendencias más positivas de lo que se puede inferir de la situación de los mercados.

R. Inflación y tipos de interés.

R. Los tipos suben porque la inflación sube. Y, de momento, sube más la inflación que los tipos. Por tanto, cualquier ahorrador que deje su dinero en el banco pierde, y si lo quiere poner a rendir, debe pensar en qué inversión queda más protegido. Ahí el inmobiliario tiene un papel que jugar. Pasan los meses, los años, y te das cuenta de que haber invertido en un inmueble genera rentas protegidas de la inflación porque están indexadas a ella, te protege mucho mejor que tener el dinero en el banco o en renta fija, que hace años descubrimos que ni es fija ni es renta. Pero esto no es en el día uno, viene más adelante. Y ahora los mercados están centrados en la cara negativa de la moneda. Lo bueno que tenga el sector inmobiliario requiere, lamentablemente, de paciencia y cautela.

"Lo bueno que tiene el sector inmobiliario requiere, lamentablemente, de paciencia"

P. Habla de renta fija. El tesoro americano ofrece un 4%. ¿Cómo puede rivalizar?

R. La pregunta es: ¿y cuánto ofrece el inmobiliario? Si el tipo de interés es un 3%, supongamos una inflación al 3%, la renta fija no te da nada, y con la inflación al 6%, la renta fija te convierte en un 3% más pobre cada año. Si un edificio da una rentabilidad de un 3% y le añades una inflación del 5%, te da un 8%. Hoy la gente hace la simplificación de comparar un tipo de interés nominal con la componente de yield [rentabilidad] de un inmueble. Eso es incorrecto. Si quieres comparar el yield, lo comparas con el tipo de interés real (descontada la inflación). O si quieres comparar el tipo de interés nominal, lo comparas con la rentabilidad total que te da un inmueble, no con la inflación. Y eso es lo atractivo. ¿Por qué no escogen el inmobiliario hoy todavía? Porque requiere perspectiva y algo de visibilidad de ciclo, y en el otro lado, el tipo de interés [nominal] es hoy.

P. También está la amenaza de una recesión.

R. Correcto.

P. Y no es fácil trasladar un 10% de inflación a la renta. El inquilino te dice: no me achuches.

R. Efectivamente, esta es la segunda parte y no tiene una respuesta fácil, pero sigue siendo válida la tesis inicial de cómo yo navego en los próximos años, y el inmobiliario es una manera de navegar. Esto lo mantengo, sabiendo que cuando hay una recesión, la cautela es extremada y lo primero que hay que recomendar es prudencia.

P. Barcelona, hay un tren que se ha perdido. Madrid está siendo un imán y ha emergido con fuerza Málaga.

R. Barcelona tiene una dependencia importante de mantener el atractivo que ha conseguido para jugadores internacionales. Tiene un nivel de dependencia de inversores básicamente globales, con un fuerte peso del sector tecnológico, incluso con concentración en algunos submercados, como el 22@. Creo que la amenaza y la oportunidad de Barcelona están un poco ahí. Si logra mantener o incrementar el atractivo para este sector, puede tener fortaleza como plaza.

P. ¿El sector tecnológico?

R. Sí. Cuando miras cuál es la fuerza impulsora de Barcelona, en buena medida ha sido el sector tecnológico, barra 22@. Esto le ha dado bastante recorrido. Por tanto, mirando al futuro, si Barcelona logra consolidar un atractivo para este sector, tiene una cierta capacidad de recorrido. Pero al mismo tiempo esto es un poco su amenaza.

P. ¿Porque se ha vuelto muy dependiente de los inversores internacionales?

R. Sí. Que no sé si es negativo o positivo, pero el dinamismo de Barcelona está muy enfocado a la empresa internacional y al inversor internacional. Eso, en coyunturas como las actuales, te genera un punto más de exigencia.

"La amenaza y la oportunidad de Barcelona están en conseguir mantener o incrementar su atractivo para el inversor internacional"

P. El sector ha apostado por un loan to value [LTV o relación entre la deuda y el valor de activos] del 30%-40%. ¿Habrá que ajustarlo?

R. La nueva generación de socimis o Reits en Europa ha apostado por LTV del 30%-40% que se comparan con 70%-80% de la anterior crisis. ¿Esto es suficiente para navegar un ciclo complicado? Debería serlo, pero también es normal que cualquier gestor, en el corto plazo, adopte medidas de prudencia adicionales. Es decir, el dato es sólido, pero lo normal es que, aun siendo sólido, veamos mayor insistencia en estrategias de desapalancamiento en el corto plazo.

P. Insistencia por parte de inversores, analistas o de las propias compañías.

R. Yo creo que hay un consenso de inversores, analistas y empresas de moderar el apalancamiento en el corto plazo para minimizar riesgos. Ya lo han estado haciendo. Si miras los últimos años, todos hemos reducido apalancamiento. Ahora hablamos de LTV del 30%-40%, pero si echas la vista tres o cuatro años atrás, se hablaba del 40%-50%.

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P. Las administraciones, ¿qué pueden hacer o qué les piden en este contexto?

R. Nada, que todos hagamos bien los deberes. Hemos intentado construir un sector que no sea dependiente de las administraciones y donde el propio modelo de negocio tenga sentido por sí mismo. Además, gran parte de las cosas que nos pueden hacer falta van más allá de las administraciones locales o estatales para hablar de los bancos centrales.

P. Lo decía en el sentido de que, por ejemplo, en el alquiler residencial ha habido intervencionismo con el tope del 2% al alza de las rentas.

R. Bueno, el posicionamiento siempre ha sido el mismo. Los mercados funcionan como funcionan y la receta siempre es que lo pongas fácil para que haya mucha oferta. Porque al final todo funciona por comparación de oferta y demanda. La demanda está ahí, la gente quiere tener vivienda y quiere tenerla también en alquiler. La mejor medida es buscar que haya el máximo de oferta posible para que, por sentido común, los precios sean contenidos o bajen.

P. Un efecto de esta crisis está siendo la fortaleza del dólar frente al euro, y se habla mucho de la llegada de dinero americano. ¿Espera opas o fusiones?

R. De momento, lo que hay es de sentido contrario. En los mercados de capitales, lo que hemos visto es una salida de dinero americano, que tenía que ver con el atractivo relativo de Estados Unidos respecto a Europa. Si hablas con un inversor, lo que te dice es: los dos tenemos un problema, EEUU y Europa, que se llama inflación. Pero la de Europa es más complicada, porque tiene que ver con una inflación de oferta vinculada a los mercados de energía, que no es fácilmente atacable por un banco central; mientras que la de Estados Unidos es más gestionable, con actuaciones como las de la Fed estos días. El día que haya un mínimo de visibilidad sobre la capacidad de Europa de gestionar esta situación, nacerá la oportunidad de hacer una vuelta masiva de inversión global que hoy no se da todavía.

P. ¿Cuándo cree que llegará?

R. Hace tiempo que aprendí a no hacer predicciones de macroeconomía [se ríe].

P. ¿Y cuál va a ser el elemento determinante?

R. El primer elemento que tiene que aportar confort es la efectiva moderación de la inflación. La subida de tipos de interés se da para moderar la inflación, en cuanto se modere la inflación, cambiará el panorama.

"En los mercados de capitales, hemos visto una salida de dinero americano por el atractivo relativo de Estados Unidos respecto a Europa"

P. ¿No hemos pecado de ilusos al creer que los tipos cero podían seguir?

R. Sí. Pero los tipos de interés negativos, si fueran una situación tan artificial, tampoco habrían durado tantos años. Los intereses cero no eran solo porque los bancos centrales dijeran: quiero que sea. Había unos fenómenos de gran calado, de nuevas capas de ahorro que venían particularmente de Asia... Los tipos de interés muy bajos tenían una explicación en los grandes flujos de ahorro en el mundo y su comparación con las oportunidades de inversión que había.

P. Todo el sector está siendo castigado en bolsa, Colonial un poquito más. ¿Quizás ahora se valora mejor la diversificación?, ¿se plantean esa posibilidad?

R. En primer lugar, lo que les está pasando a los mercados, en esencia, es un tema de sector. Aquí estamos todos siendo castigados. Si coges el comportamiento que el mercado inversor está teniendo respecto al sector inmobiliario, todavía es una visión de rebaño. Evidentemente, un añadido de diversificación geográfica o de activo es siempre una pregunta que se puede plantear. Pero voy a ser lo más práctico posible en el escenario actual. Lo normal es que estemos concentrados en lo que tenemos.

"Los tipos cero no eran solo porque los bancos centrales quisieran, había fenómenos de gran calado, como nuevas capas de ahorro de Asia"

P. En 2022, ¿los ingresos por rentas de Colonial conseguirán crecer al ritmo de la inflación?

R. Sí. Del año 2022 llevamos ya nueve meses y lo que podemos decir es que hemos podido crecer los ingresos repercutiendo la inflación sin problema. Nosotros tenemos mucho de lo que los anglosajones están repitiendo hasta la saciedad, el pricing power. Si estás en la calidad, tienes más pricing power. Y Colonial lo está teniendo.

P. Si operativamente les va bien, tienen una de las mejores carteras de oficinas de Europa y un equipo rodado, pero sufren castigo en bolsa, ¿temen una opa?

R. Yo la palabra temer nunca la utilizo para estas cosas. Nuestro trabajo es crear valor y si cristaliza para los accionistas, siempre me parecerá bien. Pero no sé si los mercados de fusiones y adquisiciones están, en general, activos, porque lo que prima en el corto plazo es prudencia y visibilidad.

P. En los últimos años, con los proyectos Alpha, han transmitido el mensaje de que están en posición compradora. ¿Mantienen ese discurso?

R. Lo hemos moderado. Hasta el inicio de este año, en un contexto distinto de coste de capital, era un mensaje central. Aunque siempre decíamos que podemos comprar, podemos vender, dependerá de las oportunidades... De facto, llevábamos dos años siendo más netos vendedores que compradores.

P. Pero en 2022 llevan 60 millones de ventas y más de 400 en compras.

R. Pero por una inversión que venía del año pasado. Nuestra realidad práctica es que no hemos estado activos comprando nada y sí que hemos estado vendiendo cosas en los últimos meses. No estamos en posición inversora a corto plazo.

P. ¿Y vendedora?

R. Selectivamente sí, porque creo que puede ayudar a la compañía. Nuestra actitud, digamos, media, es neutra o neutra vendedora.

P. ¿Van a poder cumplir su objetivo de crecimientos de dividendo del 10%?

R. Sí. Hoy por hoy, nuestra capacidad de generación de recursos sigue siendo creciente y mantenemos la previsión.

"En Colonial, nuestra realidad práctica es que no hemos estado activos comprando nada y sí hemos estado vendiendo en los últimos meses"

P. ¿Cree que el sector va a poder mantenerlos?

R. Si hablamos de las patrimonialistas, que generan rentas, somos un sector que tiene mucha inercia, con contratos de largo plazo. ¿Por qué tus beneficios van a bajar abruptamente si la base operativa no? Somos como un trasatlántico que se mueve de manera más marginal, para bien y para mal, que otro sector. Entonces, genéricamente hablando, veo al sector con capacidad de entregar los beneficios que ha ido apuntando al mercado. En España y en Europa.

P. ¿Teme o está notando ya una caída de precios de los activos?

R. No. La situación actual del mercado es una reducción drástica de las transacciones. Yo creo que el mercado está en un compás de espera. Y en el caso de los activos prime ,por falta de vendedor, suponiendo que hubiera un comprador.

"Veo al sector con capacidad de entregar los beneficios que ha ido apuntando al mercado. En España y en Europa"

P. Hemos hablado mucho de oficinas. Pero ¿y el resto de sectores? Residencial, centros comerciales, centros de datos...

R. Siendo la base que ya he dicho aplicable a todo, que los mercados de inversión se han parado, diría que, en general, lo que hay son buenos fundamentos en centros comerciales y en residencial, y la pregunta por responder es si hay un repricing de estos activos o no, en función de la situación de mercado.

P. ¿En el inmobiliario hay greenwashing o lavado de imagen con la sostenibilidad?

R. Pues mira, no. Ya me gustaría a mí que la sociedad en general tuviera los estándares de sostenibilidad que tiene el inmobiliario. En nuestro mundo cotizado, el incentivo y la presión para ser los mejores en sostenibilidad vienen de lejos. No es una cosa de hace 12 meses.

P. Un edificio con todas las nuevas certificaciones, ¿cuánto más eficiente o cuánto menos contaminante es?

R. De todos los datos que hay, te pierdes. Yo voy a la universidad a examinarme todas las semanas de sostenibilidad y, además, cada año, para sacar la misma nota, tengo que hacer más. Pero simplifiquemos. El sector, hace años, generaba una huella de carbono de 50 kilos por metro cuadrado, por no decir 100 o 200. En Colonial hemos ido bajando y ya estamos en ocho kilos de CO2 por metro cuadrado. Con lo cual, la problemática que se dibuja en el horizonte es la de la última milla, que es la más complicada. Porque al final hay gente en los edificios y debes darle algo de calefacción o algo de aire acondicionado. Y no se le puede pedir que trabaje a oscuras, ¿no? Por tanto, la última milla es complicada.