'Sospechosos habituales': los fondos del ladrillo miran ahora la crisis de las renovables

Los cazadores de oportunidades de la crisis de 2008 vuelven dos décadas después, aunque su interés ahora son las placas solares y no los ladrillos. Los denominados fondos buitre o fondos distressed (que invierten en activos en dificultades) están activando estos días la estrategia de la burbuja inmobiliaria aplicada ahora a las plantas renovables, adquiriendo carteras de deuda y plantas fotovoltaicas a precio de derribo.

Nombres como Apollo, Cerberus o Everwood son los que se comparten desde el sector como los grandes candidatos a aprovechar esta oportunidad renovable. Los promotores necesitan que alguno de estos fondos se fije en sus activos para poder vender, cumplir con sus compromisos financieros y recuperar los avales que pusieron encima de la mesa para desarrollar estos proyectos. También hay fondos de deuda como Incus, Beka o Ben Oldman estudiando ampliar sus carteras con descuentos, en la parte del pasivo de las compañías.

"Los promotores puros están experimentando más dificultades que los productores independientes o las empresas de servicios, porque sus ingresos dependen de una rotación de activos que es cada vez más lenta y se realiza a precios de venta más bajos", explica Jorge Solaun, socio responsable de Energía, Infraestructuras y ESG de KPMG en España. "Mientras confían en llevar sus proyectos a RTB (Ready to Build) u operación y capturar mayor valor en el futuro, tienen que seguir pagando nóminas", añade.

La foto es la misma que en 2008: solares preparados para que entren las máquinas o, incluso, proyectos solares o eólicos a medio construir. El gran boom de estos activos ha generado cuellos de botella para obtener los permisos de acceso y conexión a la red, lo que ha provocado retrasos y frustración en muchos promotores, dejando proyectos a medio hacer. En los años siguientes al pinchazo de la burbuja inmobiliaria, los fondos oportunistas, para muchos fondos buitre, permitieron el desagüe del ladrillo tóxico en la banca, a cambio de grandes rentabilidades. Aunque en una escala algo menor, están estudiando repetir la jugada con la crisis de las renovables.

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Solo en 2024, un total de 24.870 megavatios fotovoltaicos lograron la autorización administrativa, que es el primer hito de los proyectos, con el compromiso de llegar hasta el final antes del 25 de junio de 2028. Esa cartera de proyectos tenía hace un año un valor cercano a los 3.700 millones; ahora se calcula que el precio total ronda los 2.500 millones.

"Sigue existiendo apetito por proyectos buenos, pero se ha desplomado el interés por proyectos mediocres y en etapas muy tempranas de desarrollo", detalla Jorge Solaun. "El término medio —proyectos viables, cercanos a RTB y adquiridos con descuento— puede atraer a inversores de un perfil más oportunista, que tengan la paciencia y la financiación para construirlos", puntualiza.

La jugada puede ser comprar con descuento para esperar una revalorización, o entrar en el pasivo y forzar una reestructuración de deuda con la que capitalicen los préstamos en acciones, pasando a ser dueños. "Hay una tendencia al alza en este 2025 y para el próximo 2026 de concurrencia de fondos de deuda que se inclinan por financiar proyectos de renovables descartados por la banca comercial (fotovoltaicos principalmente) analizando, en la propia estructuración de la financiación del proyecto, hacerse dueños de dichos proyectos en caso de default de repago (convirtiendo al proyecto en una garantía en sí misma)", comenta Israel Gómez-Caro, socio de Ontier.

"Hay apetito por proyectos buenos, pero se ha desplomado el interés por proyectos mediocres y en etapas muy tempranas de desarrollo"

"Estamos viendo interés tanto de fondos nacionales como internacionales y con distintas estrategias de inversión, incluyendo fondos de infraestructura y de situaciones especiales", expone Francisco Sainz-Trápaga, socio de Linklaters. "Hasta ahora las situaciones más complicadas se están viendo en promotores de proyectos de renovables, pero si la situación de precio sigue deteriorándose o se estabiliza en niveles de precios bajos, puede terminar afectando a proyectos en operación y que algunos productores se encuentren en situaciones comprometidas", agrega.

"El mercado dio un giro evidente y la valoración de los proyectos en desarrollo, muy especialmente fotovoltaicos, ha caído de forma dramática. Estamos viendo y trabajando en proyectos que requieren reestructurar su deuda y desarrolladores en busca de co-inversores o directamente necesitados de limpiar su balance", expresa, en la misma línea, Ignacio Hornedo, socio de A&O Shearman. "El interés de fondos de deuda y distress existe y algunos de ellos ya han tenido que asumir la propiedad de los proyectos vía ejecución de garantías. No identificamos una tendencia hacia el loan-to-own, pero sí que hay un cierto apetito de riesgo a la hora de financiar plataformas sobre la base de valoraciones a descuentos relevantes y siempre que los proyectos tengan viabilidad y algún atractivo adicional (por ejemplo, hibridaciones). Y detrás de ese interés estamos viendo tanto inversores extranjeros (fondos americanos incluidos), como instituciones más cercanas al mercado español", añade.

En cualquier caso, los inversores ven potencial de crecimiento a largo plazo. "Tras el ajuste en las valoraciones y la aceptación por parte de los vendedores/promotores del nuevo entorno de precios, los inversores vuelven a mirar al mercado español con atención. Los proyectos de mayor calidad y grado de avance, que se quedaron atascados durante los últimos dos años, por la falta de liquidez o por los altos costes de financiación, están encontrando salida a través de nuevos vehículos de deuda, refinanciaciones y alianzas con inversores institucionales. Al mismo tiempo, la atención de los fondos se está diversificando hacia nuevas tecnologías", arguye Enrique Aguado, responsable en España de M&A y mercados de capitales y jefe de infraestructuras de Interpath. Aguado señala que hay tres verticales que interesan a los fondos, relacionadas con baterías y almacenamiento, activos operativos, especialmente eólicos, e inversiones oportunistas en proyectos en desarrollo u operando. En este caso, "muchos desarrolladores se enfrentan a tensiones financieras y necesitan capital fresco".

Una nueva oportunidad

Estos fondos quieren aprovechar la coyuntura. Apollo o Cerberus son expertos en comprar activos altamente endeudados, con disputas legales o con dificultades operativas a un precio muy bajo, con la expectativa de reestructurarlos y venderlos más tarde con una alta rentabilidad.

En lugar de grandes fusiones o adquisiciones (M&A), estos fondos se centran en el "menudeo" y en la adquisición de paquetes de activos más pequeños a promotores que necesitan liquidar rápido. "Esperamos una consolidación del sector", puntualiza el socio de KPMG. "Tal y como han hecho los últimos 20 años, los fondos de infraestructuras siguen analizando oportunidades de inversión en España, tanto de forma directa como a través de sus participadas en el sector, consecuentes con sus rentabilidades y perfil de riesgo objetivo", destaca.

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Es la mejor solución para un perfil de empresario que se lanzó al mercado de renovables con altos niveles de deuda. Cuando los precios de venta de la energía no cumplen las expectativas, la rentabilidad cae y el riesgo de incumplimiento de la deuda aumenta, los promotores necesitan una solución de urgencia. Y, como sucedió en 2008, estos fondos manejan grandes cantidades de dinero para apostar por un mercado de riesgo.

De hecho, hay promotores vendiendo a precios de derribo, que llegan a estar por debajo de los 10.000 euros por megavatio. Esto se está viendo, especialmente, en compañías diversificadas que prefieren optar por sacar de su porfolio los peores proyectos y evitar el riesgo de que haya una ejecución de avales que dispare su deuda con la banca y lleve a la empresa a situación de insolvencia o a no poder volver a solicitar crédito. Por ello, prefieren casi regalar algunos proyectos para apostar por los que están en una situación más saludable, lo que genera oportunidad a fondos distressed.