El dilema del accionista del Sabadell: creer o no creer a Carlos Torres

Carlos Torres, presidente de BBVA, ha asegurado varias veces que la opa no se va a mover. Ni con una mejora de la oferta ni con la renuncia a la condición de llegar al 50%. Los accionistas del Sabadell están ante el dilema de creerse estos mensajes y tomar su decisión o especular con que haya cambios en el proceso y esperar.

El dilema es el mismo tanto para los institucionales como para los minoristas. César González-Bueno, CEO del Sabadell, ha pedido este viernes a BBVA que sea claro al respecto. En un encuentro organizado por Foro de la Nueva Economía, ha denunciado que se están sembrando dudas sobre los accionistas, recordando, por ejemplo, que en una reunión con analistas en Nueva York, el 70% esperaba una mejora de BBVA. Para González-Bueno, los accionistas del Sabadell están ante "el dilema del prisionero", dentro de la teoría de juegos, por la que la asimetría de información puede llevar a decisiones que no son las más eficientes.

Por su parte, el presidente de Banco Sabadell, Josep Oliu, ha señalado en una entrevista con El Confidencial que las afirmaciones de BBVA, dentro además del periodo de aceptación, son "casi un hecho relevante".

De cualquier manera, los accionistas tienen poco más de dos semanas para tomar una decisión. Según Sabadell, el 80% de los accionistas minoristas (que tienen cerca de la mitad del capital, dice la entidad) tiene sus títulos depositados en el banco catalán, y ninguno ha acudido al canje. Cualquier decisión de los accionistas es revocable hasta el último día, inclusive, del periodo de aceptación, que se prevé el 7 de octubre. Pero, en este tipo de operaciones, los accionistas tienden a decidir al final.

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La cuestión es que muchos inversores pueden no esperar y comprar, vender o mantener acciones del Sabadell en función de las expectativas sobre si la opa sale y, sobre todo, sobre si BBVA va a mejorar la oferta. La toma de decisiones de los inversores, sobre todo los que tienen visión de corto plazo o que quieren aprovechar esta operación para modificar su cartera, está influida por si se creen a BBVA. Ahora mismo, el grueso de analistas considera que es muy difícil que prospere la opa, con una prima negativa superior al -6%.

Precisamente, estos movimientos de los inversores llevaron a la prima a alcanzar el -10% el viernes, estrecharse hasta el -5% hace dos días, y volver a ampliarse por encima del -6%. Accionistas minoristas o institucionales pueden vender parte de sus títulos aprovechando el rally del último año del Sabadell si no esperan una mejora de la opa, o mantenerse e, incluso, comprar más títulos, si anticipan un alza. En este juego, hay volatilidad sobre la prima.

Los movimientos llevaron a la prima a alcanzar el -10% el viernes, estrecharse hasta el -5% hace dos días, y volver a ampliarse por encima del -6%

Torres y el CEO de BBVA, Onur Genç, han insistido en defender el atractivo de la opa, con una prima del 30% sobre las cotizaciones del 29 de abril de 2024, que ya no existe. Al contrario, es negativa. Sabadell ha subido más que otros bancos españoles, y BBVA menos que el resto. Con lo que seguramente ambas partes tienen razón: las cotizaciones han estado influidas tanto por la opa como por fundamentales.

BBVA tiene hasta el 23 de septiembre a las 23:59 horas para modificar la opa, 10 días hábiles antes del final del periodo de aceptación. No obstante, llegado el 24 de septiembre la oferta podría no ser definitiva, porque tres días naturales antes del 7 de octubre, el sábado 4, podría alargar el periodo de aceptación, y mejorar la opa más adelante. Sobre cambios en los plazos, BBVA no se ha comprometido a nada.

Pero el dilema de los accionistas, al especular sobre si los ejecutivos de BBVA cumplirán con su palabra y no mejorarán la oferta, va más allá. Hay otro elemento muy importante que es la condición de que la opa sea exitosa de que la acepte, al menos, el 50,01% de los derechos de voto, excluyendo la autocartera.

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No obstante, el día antes de la autorización del folleto por parte de la Comisión Nacional de los Mercados de Valores (CNMV), el supervisor estadounidense (SEC) publicó la aceptación de una dispensa para homologar plazos de cara a poder renunciar a dicha condición y dar por buena la opa con más del 30%.

Los ejecutivos de BBVA aseguran que es un tecnicismo legal que pidió la SEC, pero que no tienen intención de hacerlo. Pero en el folleto figura la opción y está muy analizada, en cuanto al impacto en el negocio, por ejemplo.

Así, los accionistas del Sabadell también deben incorporar en su toma de decisiones si BBVA dice la verdad o si podría renunciar a dicha condición, algo que puede hacer cuando finalice el periodo de aceptación, sin margen de maniobra para los accionistas. En dicho escenario, BBVA debería emitir una segunda opa en efectivo a un precio que determinará la CNMV, y no BBVA, atendiendo a un valor equitativo a la primera opa que dependerá de las cotizaciones del último día. BBVA, eso sí, enviaría antes al supervisor una propuesta.

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Muchos accionistas podrían preferir una oferta en efectivo que el canje de acciones. Pero no saben si habrá la segunda opa, porque para ello BBVA tendría que desdecirse y, además, que no alcance el 50%. En caso de no llegar al 30% da igual, porque no saldría la opa de ninguna manera.

Se trata de un dilema importante ante la incertidumbre que hay en torno a la opa. En realidad, dicha incertidumbre solo se basa en si BBVA cumplirá con el guion que han mostrado al mercado los principales ejecutivos de BBVA en entrevistas, presentaciones y reuniones públicas con bancos de inversión, o si, como ha dejado la posibilidad legal, modifican la oferta o la condición para el éxito de la opa.