ACS-Atlantia, el enrevesado imperio de Florentino Pérez busca un nuevo camino

Más de 35.000 millones de euros en activos, con una cifra de negocio que ronda los 30.000 millones de euros. Algo más de 120.000 empleados a escala global, en los más de 20 países en los que está presente (repartidos por cuatro continentes). Una cartera de pedidos que ronda los 70.000 millones de euros en sus distintas áreas de negocio de construcción, concesiones y servicios.

A escasos meses de que se cumpla el 25 aniversario de su nacimiento (aunque sus orígenes se remontan más de un siglo atrás), el Grupo ACS cuenta con argumentos de sobra para presentarse como un líder global de las infraestructuras y los servicios. Sin embargo, en la sede madrileña de la compañía que dirige Florentino Pérez se perciben ánimos de cambio, de una transformación necesaria para consolidar a ACS entre los más grandes de su sector.

Este proceso se viene fraguando desde hace varios trimestres. Primero, fue la venta al grupo francés Vinci de Cobra, la división de servicios industriales, en un movimiento que venía a reflejar la intención de ACS de enfocar su negocio en el área de las concesiones. Posteriormente, el grupo lanzó a través de su filial alemana Hochtief una oferta para hacerse con el control del 21,4% que no controlaba aún en la compañía australiana Cimic. Y, más recientemente, el nombramiento de Juan Santamaría como CEO del grupo vino a rellenar el vacío dejado por la salida de Marcelino Fernández Verdes y contribuyó a disipar algunos de los recelos generados en los últimos tiempos por la ausencia de un plan claro de sucesión en un grupo cuyo presidente suma ya 75 años.

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Ahora, la adquisición del negocio de autopistas en poder del grupo italiano Atlantia ha sido plantada como la pieza clave de esta metamorfosis. Aunque los planes de ACS, conocidos en la tarde del pasado miércoles, no han despertado un entusiasmo reseñable entre los inversores, temerosos de que la operación pudiera acabar resultando demasiado cara, sí ha encontrado (a falta de detalles adicionales y con las dudas sobre la valoración final como aspecto crítico) el aprobado casi unánime de las casas de análisis que cubren los pasos del grupo. "Nos gusta la lógica estratégica de ACS adquiriendo Atlantia, dada la infravaloración de estos activos", señalaban en una nota publicada el jueves los analistas de Banco Santander.

Para ACS, que va de la mano de los fondos GIP y Brookfield en esta operación, tomar el control del negocio de autopistas de Atlantia significaría un paso muy significativo en su proyecto de guiar su estrategia principal de crecimiento a través del negocio de concesiones. Lo haría, además, adquiriendo unos activos que conoce de cerca. No en vano, la parte esencial del negocio de autopistas de la compañía italiana proviene de su participación mayoritaria en Abertis, una firma que controla de manera conjunta con la empresa de Florentino Pérez, tras la opa que ejecutaron en 2018.

Esos lazos entre ambos grupos podrían llevar a pensar que las negociaciones podrían resultar fluidas. Sin embargo, la rapidez con la que la familia Benetton (accionista principal de Atlantia, a través de su fondo Edizione) anunció su rechazo a la propuesta y abrió la puerta a un movimiento alternativo, en alianza con Blackstone, ha dejado claro que no será nada sencillo llegar a un acuerdo.

Aunque triunfe la propuesta de Blackstone, ACS podría hacerse con las autopistas de Atlantia

Esto no supone, no obstante, que las opciones de ACS de hacerse con las autopistas de Atlantia hayan quedado descartadas. Aunque los expertos coinciden en que la negativa de los Benetton supondría un lastre muy significativo, los fondos precursores de la oferta, GIP y Brookfield, podrían decidir seguir adelante a través de una opa hostil. Además, como señala José Ramón Ocina, analista de Mirabaud, "en vista de lo tortuosas y complicadas que son las negociaciones en Italia, no nos sorprendería que se suspendieran las conversaciones con Blackstone y se reconsiderara la de GIP y Brookfield, así como el acuerdo de exclusividad de ACS".

E, incluso, si acabara triunfando la alianza de los Benetton y Blackstone, estos podrían estar abiertos a negociar con ACS. Así lo cree Felipe Leite, analista de CaixaBank-BPI, según señala en un informe publicado este viernes: "También creemos que este escenario [la compra por ACS de las autopistas de Atlantia] puede llegar a materializarse incluso si el consorcio de la familia Benetton y Blackstone termina adquiriendo Atlantia y decide desinvertir en autopistas y enfocarse en aeropuertos/ferrocarriles", señala, sin descartar que todas las partes implicadas acaben llegando a un acuerdo que evite una guerra de opas por Atlantia.

El control total de Abertis, que en 2021 generó un ebitda próximo a los 3.400 millones de euros, sumaría a la cartera de infraestructuras de ACS 34 concesiones en 10 países, con un total de 7.843 kilómetros de autopistas, que tiene previsto repartir 600 millones de euros al año en dividendos hasta 2024 (más de un tercio del ebitda de ACS en 2021).

Una acción con descuento

Pero más allá de la relevancia de las magnitudes financieras, este movimiento significaría para ACS un avance reseñable en dos aspectos en los que el mercado viene exigiendo respuestas desde hace meses y a los que cabe culpar, en buena medida, de la infravaloración de sus acciones respecto a sus rivales: la simplificación de la estructura corporativa y la reinversión de los fondos obtenidos a través de la venta de Cobra al grupo francés Vinci.

Los analistas de CaixaBank-BPI, que otorgan a ACS un potencial de revalorización superior al 40%, consideran que la adquisición de los activos de autopistas de Atlantia (que además de Abertis, incluyen una serie de concesiones en Brasil, Chile y Polonia) podría suponer un impulsor decisivo para ACS por ambas cuestiones, que, señalan, deberían contribuir a reducir el descuento que los inversores aplican al grupo de Florentino Pérez.

En lo referente a la complejidad del grupo, entre los expertos han sido constantes los llamados a iniciar un proceso de racionalización que arrojara algo de claridad sobre la enrevesada estructura de filiales y participaciones cruzadas que conforman el negocio de ACS. Recientemente, la compañía dio un paso importante en este sentido, después de que Hochtief (de la que controla un 52% del capital) lanzara una oferta para hacerse con el 100% de las acciones de Cimic, su filial australiana. Ahora, la operación con Atlantia podría permitir a ACS —en función de cómo se estructurara— tomar el control de Abertis y, quizás, reforzar su posición en Hochtief con el 16% del capital que está en manos de Atlantia (lo que a su vez significaría un refuerzo adicional en Abertis, ya que Hochtief posee el 20% de la firma española de autopistas).

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En el mercado se entiende que este es un proceso que aún tiene varias etapas por delante. Así, por ejemplo, los analistas de Alantra plantean que a la venta de Cobra y la compra de las participaciones minoritarias de Cimic podrían ir sucedidas por la posterior venta de la propia Cimic, el incremento de la exposición a autopistas y, "finalmente, desligarse de Hochtief". Desde la firma advierten de que este plan tiene "mucho sentido y debe liderar a una compañía mejor, menos cíclica, más predecible y con más generación de flujos de caja", aunque advierten de que el grupo se expone a un riesgo elevado de acabar sobrepagando en sus inversiones.

ACS cuenta para ejecutar sus planes con los fondos obtenidos de la venta de Cobra, cerrada a finales del pasado año, por cerca de 5.000 millones de euros. Con una valoración de los activos de Atlantia en Abertis valorados entre 2.500 y 3.000 millones, a los que habría que sumar 1.000 millones más por el resto de sus autopistas, la operación podría resultar manejable para ACS, incluso aunque el escenario de tipos de interés al alza amenaza con provocar un sustancial incremento de sus costes de financiación. No obstante, todo esto se encontraría condicionado por el perímetro de la operación y su precio, que podría dispararse en medio de una disputa con Blackstone.

En cualquier caso, todos estos factores hacen del movimiento por Atlantia una jugada crítica en la carrera por dar forma a la nueva ACS. Una empresa más grande, más global, menos confusa y con una estrategia y un perfil de crecimiento más marcados. No obstante, la aproximación por Abertis a través de una operación sin el visto bueno de la familia Benetton y que le expone a una potencial guerra de ofertas también deja algunas preguntas en el aire. Al fin y al cabo, como observa José Ramón Ocina, este paso "confirma la limitada capacidad de ACS para desarrollar y liderar grandes proyectos nuevos que sean más potenciadores de valor y limitan la inversión inicial".