Las preferentes de Popular soliviantan al resto de bancos, pero gustan al mercado

La emisión de preferentes (en realidad CoCos perpetuos) realizada por Banco Popular la semana pasada ha provocado violentas reacciones encontradas en el mundo financiero. En un bando se colocan los bancos españoles, en especial los medianos, que consideran que la operación ha sido desastrosa, que ha pagado un interés exagerado (el 11,5% a perpetuidad) que pone el listón muy alto para todo el sector y que ha dado una imagen de desesperación justo ahora que mejoraba la percepción de la banca española. En el otro, los inversores, que están encantados con esta remuneración y que creen que lanza un mensaje muy bueno para España por el interés internacional. Respecto al tipo de interés, la respuesta es palmaria: "Popular no es BBVA".

Las críticas de la competencia se resumen en que ha colocado muy poco volumen (500 millones) a un precio muy alto, y para un tipo de recursos que ni siquierase considerancore capital. Lo que ha emitido Popular son las nuevas preferentes, que no pueden comercializarse a minorista: títulos perpetuos cuyo pago del cupón está a discreción del banco yque se convierten en capital para absorber pérdidas si se dan ciertas condiciones; en el caso de Popular, que sucore capitalbaje del 5,125% o que perfore el 6% con cuatro trimestres de pérdidas. Estos títulos no computan comocore(eso es sólo acciones y reservas) y hay dudas sobre si se va a tener en cuenta en los test de estrés, ya que tienen untriggermuy bajo: el citado 5,125% frente al 7% de la primera emisión de este tipo, realizada por BBVA.

Este elevado precio choca con una demanda que, según el banco que preside Ángel Ron, triplicaba la oferta. El problema es que -como sucede con las emisiones del Tesoro- esa demanda exigía precios más altos. "Estaban dispuestos a pagar el 12% o el 13% si el mercado se torcía por culpa de Italia, pero al final se plantaron en el 11,5% para no dar imagen de desesperación", explican desde un inversor institucional que ha acudido a la oferta. "Ahora tendrá que emitir otros 500 millones en el plazo de un año", añaden.

"Han necesitado cuatrobancos para cerrarla -Merrill Lynch, Barclays, Santander y UBS-,el coste ha sido muy alto,han dado una imagen defensiva diciendo que ellos tienen que emitir en cuanto pueden y que por eso han pagado tanto. Todavía no se sabe si les valdrácomo capital.Han pagado prima para hacerloyantes que se sepa el resultado del tema de los DTA. En fin, un desastre", es el análisis que hacen en un competidor de Popular.

Donde les escuece a los otros bancos es en que todos van a tener que emitir estos títulos (o directamente acciones) para cubrir lo que se llama Additional Tier 1, un tramo del capital que se añade alcorey que supone un 1,5% de los activos ponderados por riesgo según las nuevas normas de Basilea III. Y si el Popular ha pagado un precio tan alto, los inversores van a apretar a los demás para que paguen más o menos lo mismo valiéndose de este precedente. Obviamente, los demás pretenden pagar lo menos posible por estas preferentes.

El coste real de la emisión, del 8%

La opinión entre los inversores es bien diferente. Como es lógico, ellos pretenden que el tipo de interés sea lo más alto posible, por lo que están encantados con el 11,5% de Popular. Además, tienen otra ventaja, una cláusulastep-upimplícita (prohibidas en las nuevas preferentes. ¿Qué significa eso? Los títulos pueden ser recomprados por el Popular de forma discrecional a los cinco años. No tiene obligación de hacerlo, pero sí una penalizaciónsi no lo hace: a partir de entonces, el tipo de interés no se calculará sobre el Euribor (en torno al 0,5% hoy en día) como inicialmente, sino sobre elmidswap a cinco años, que actualmente se encuentra en el 2% y que probablemente estará mucho más alto para esa fecha. Es decir, si no recompra tendrá que pagar unos intereses muy superiores al 11,5% inicial.

Pero no se trata sólo de eso. "El 11,5% no es tan alto si se comprara con el coste del capital (coste de emitir acciones) del Popular, que viene a ser del 11% siendo conservadores", según una fuente del mercado. El bróker BPI cifra ese coste en el 10,1%. Además, hay que tener en cuenta que esta emisión es deducible fiscalmente, por lo que el coste real para el banco es del 8,05%. Ahora bien, BPI sostiene que "este análisis implicaría ver esta emisión como pura (¡y cara!) deuda, ignorando la capacidad contingente de absorber pérdidas que justifica su coste. Nosotros favorecemos una perspectiva de mirar a la rentabilidad demandada por los inversores para un producto tan parecidoa las acciones, lo que tiene claramente implicaciones negativas para el coste del capital y la valoración".

Por otro lado, los inversores consultados aseguran que la colocación es positiva ya que ha demostrado el interés de los inversores internacionales y que es buenoque la banca pague estos precios "porque es lo que tenían que haber pagado siempre por las preferentes; si en 2009 hubieran pagado el 11% en vez del 5% o el 6% que pagaban por las que colocaban a las abuelitas, no habrían hecho las locuras que hicieron y se habría saneado el sistema mucho antes", según una de estas fuentes. "Estos tipos garantizan que en el futuro no se van a hacer disparates como los de la burbuja", concluye otra.