El coste de la deuda pública sigue subiendo pese a las bajadas de los tipos del BCE

El tipo de interés que paga el Estado por su deuda no deja de crecer. Aunque el Banco Central Europeo (BCE) lleve un año completo bajando el precio oficial del dinero, la rentabilidad que paga España no deja de subir. Es cierto que lo hace a un ritmo más lento, pero constante.

El tipo de interés medio de la deuda en circulación alcanzó en abril el 2,28%, según los últimos datos del Tesoro Público. Es el dato más alto de los últimos seis años (desde abril de 2019). En los últimos 12 meses ha aumentado en 18 puntos básicos y en 8 puntos básicos en lo que va de año.

Esta subida es consecuencia de la refinanciación más cara de la deuda de medio y largo plazo (bonos y obligaciones). El grueso de estos instrumentos que vencen ahora se emitieron en los años en los que el BCE aplicaba la política de tipos cero. Por ejemplo, el bono a 10 años emitido en abril de 2015 (y que hay que refinanciar ahora) se emitió con una rentabilidad media del 1,3%. Por el contrario, el último bono a 10 años emitido en abril se saldó con un tipo medio del 3,3%.

Se trata de un diferencial de 210 puntos básicos, lo que anticipa que las refinanciaciones seguirán encareciéndose durante bastante tiempo. Es cierto que se prevé que el BCE siga bajando los tipos de interés, se esperan dos recortes adicionales en los próximos meses, hasta el 1,75%. Sin embargo, entre 2015 y 2020 siguió bajando el coste de emisión del Tesoro gracias a las políticas expansivas del BCE, en especial a los programas de aumento de la liquidez.

En diciembre de 2020 el Tesoro llegó a cerrar una emisión de bonos a 10 años en negativo. Un hito histórico que es difícil que pueda repetirse en los próximos años. Sobre todo porque persisten tensiones inflacionistas que dificultarán que el BCE pueda volver a aplicar una política monetaria tan expansiva. El resultado es que este tramo de deuda será cada vez más cara, al menos, durante un lustro.

Las letras del Tesoro son ahora el único ahorro para el erario público. El coste de la deuda de corto plazo es muy volátil, ya que se renueva cada pocos meses. Ahora se están refinanciando a un precio inferior al que fueron emitidos. Por ejemplo, las letras a 12 meses se están colocando a un tipo inferior al 2%, cuando hace un año costaban un 3,4%.

El problema de las letras es que necesitan una caída permanente de los tipos de interés para seguir reduciendo el tipo medio del Tesoro. Sin embargo, las perspectivas de los expertos y los mercados son que el BCE frene las bajadas del precio del dinero. No esperan mucho más de un recorte de 50 puntos básicos. Esto significa que el ahorro de las letras tiene escaso margen.

El mayor salto del coste de financiación se ha producido en los instrumentos de medio plazo (de 2 a 5 años), ya que se están refinanciando activos colocados en mitad de la pandemia, en plena intervención del BCE. El tipo medio de este tramo superó en abril el 2% por primera vez desde el año 2016, hace casi una década.

El Gobierno asume que el coste de los intereses de la deuda subirá más rápido que el PIB nominal (crecimiento real e inflación juntos) este año. Según el informe de seguimiento del plan fiscal, remitido a Bruselas hace sólo dos semanas, el gasto en intereses subirá del 2,4% en 2024 al 2,7% en 2025, el mayor coste desde 2016. Es posible que esta cifra esté un poco inflada, para que el Gobierno pueda presumir a final de año haber mejorado sus estimaciones. Pero lo que está claro es que a largo plazo se producirá un aumento del coste de la deuda.

Además de la subida de los tipos de interés, el crecimiento de la deuda, en términos nominales, agrava los costes financieros. El Tesoro Público está a punto de superar los 1,5 billones de euros de deuda en circulación. Casi un 70% más que hace una década.

Una particularidad de este año es que las letras vuelven a pagar una rentabilidad inferior a la de la deuda de medio y largo plazo. Durante la crisis inflacionista, la rentabilidad exigida a los títulos de corto plazo se disparó ante la expectativa de que la crisis de precios fuese intensa, pero temporal. El Tesoro llegó a pagar un 3,7% por letras a 3 meses. Este año, las letras vuelven a estar más baratas que los bonos de medio y largo plazo. Esto recupera un incentivo peligroso para el Gobierno: reducir el periodo de vida de la deuda para abaratar los costes financieros.

Hasta ahora, el Gobierno ha mantenido su preferencia por los títulos de largo vencimiento. De hecho, la vida media de la deuda está anclada cerca de los 8 años. Sin embargo, esto resultó sencillo durante la crisis inflacionista, ya que era más barato emitir a largo plazo. Ahora es más caro, como ocurre siempre en una situación de normalidad económica. Es el momento de observar qué estrategia sigue el Ejecutivo.