EEUU está perdiendo su estatus de mercado refugio: ¿es una oportunidad para Europa?

El desplome de las bolsas de los últimos días ha acaparado los titulares, pero hay dos activos que han pasado desapercibidos y que muestran un cambio en el estatus privilegiado de Estados Unidos: el dólar y el bono (treasury). En un episodio de alta volatilidad de los mercados, lo normal es que los inversores buscaran protección en el dólar y la deuda pública americana, que tradicionalmente ha sido el refugio por excelencia. Pero esta vez ha sido al revés.

Lo que está ocurriendo en los últimos días (hasta el anuncio de la pausa de 90 días en los aranceles) es una fuga de capital de ambos activos. Los inversores empiezan a pensar que Estados Unidos ya no es un valor seguro y están buscando otros mercados que garanticen mayor seguridad ante el descenso de los mercados. Este cambio de estatus de EEUU, aún incipiente, podría tener profundas implicaciones económicas a largo plazo. Incluso a pesar

La rentabilidad que exigen los inversores al bono estadounidense a 10 años alcanzó el miércoles el 4,4% después de subir en casi 40 puntos básicos desde el cierre del viernes. Fue una de las mayores subidas en lo que va de siglo. Sirva como comparativa que el peor movimiento del treasury en el acumulado de 3 sesiones se produjo en 2001, unas semanas después de los atentados del 11-S, con un alza de 51 puntos básicos.

Este dato muestra la magnitud de la huida de inversores de la deuda pública estadounidense hasta que Trump anunció la tregua arancelaria. La rentabilidad que exige el mercado al treasury es 100 puntos básicos superior a la del bono español e incluso 80 puntos básicos superior a la griega. Una buena parte de este diferencial se explica por la brecha de tipos de interés del Banco Central Europeo y de la Reserva Federal (de 125 puntos básicos). Pero lo más preocupante es la tendencia: desde el anuncio de los aranceles, los diferenciales han aumentado contra EEUU.

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El dólar ha seguido el mismo camino. En las tres últimas sesiones ha caído más de un 0,7%. En su huída, los inversores buscan otros activos seguros, y el euro se está perfilando como una opción. "Hasta ahora, los claros ganadores siguen siendo el yen japonés y el franco suizo, considerados refugio seguro, lo cual no sorprende, mientras que el euro también se ha consolidado como un cuasi refugio seguro dada su alta liquidez", escribe Matthew Ryan, director de estrategia de mercado de Ebury. Incluso con el paréntesis en los aranceles, Estados Unidos ya no es el mismo mercado confiable que era hasta hace unos meses.

"Ahora mismo no veo al dólar y al bono americano como un activo seguro, hace un año esto era impensable", explica Luis Garicano, catedrático de economía y profesor en la London School of Economics. "Se unen dos factores: la Administración Trump es muy poco predecible y su proceso de diseño de las políticas es muy poco profesional", advierte. "Si Estados Unidos ya no va a ser un socio fiable, eso se tiene que pagar en términos de menor excepcionalismo a su favor. Esto ha empezado a ocurrir, pero aún es incipiente", explica Jose Manuel Amor, socio de Afi.

Estados Unidos ha tenido grandes privilegios por ser el activo seguro global. Desde bajos tipos de interés para financiar sus déficits persistentes (tanto público como exterior) y financiación abundante para sus empresas, hasta estabilidad de las cotizaciones durante las crisis. Son ventajas que, en ocasiones, han permitido a Estados Unidos superar dificultades financieras que habrían arrasado al colapso a otros países. Pero también ha tenido costes, especialmente en forma de un tipo de cambio alto (por la gran demanda de dólares del resto del mundo), que ha restado competitividad a su sector exterior.

Un cambio deseado

La pérdida del estatus de mercado refugio no sólo es una consecuencia colateral de las políticas de Donald Trump, sino que es un objetivo buscado. El presidente está tratando de debilitar al dólar para mejorar la competitividad de las empresas del país. Aunque esto tendrá importantes costes para el país.

Uno de los más evidentes es el aumento de los costes financieros por la subida de la rentabilidad exigida a los bonos. Estados Unidos ha emitido mucha deuda de corto plazo, por lo que necesitará acudir mucho a los mercados en los próximos meses. Sólo en lo que queda de año, EEUU tiene que refinanciar 1,8 billones de dólares en vencimientos y 432.000 millones adicionales en el pago de intereses.

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En Europa, por el contrario, en esta crisis no se han producido episodios de tensión en las primas de riesgo como ha ocurrido siempre. Las rentabilidades están contenidas y los países se financian con normalidad. Al menos hasta ahora. Es un indicio más del atractivo que está ganando el euro como refugio.

Sin embargo, es precipitado pensar que Europa puede ocupar el hueco que deje Estados Unidos. Existe una oportunidad, pero también hay muchos retos para lograrlo. El más importante es el bajo crecimiento de los últimos años, que es prácticamente un estancamiento. Sin inversión productiva y avances en la economía, las rentabilidades que van a poder ofrecer los activos financieros europeos son escasas. Sólo con instituciones sólidas y respeto de las reglas del juego no es suficiente.

"Hay una cierta oportunidad para Europa en que seamos una fuente de estabilidad, pero tenemos que hacer los deberes para estimular el crecimiento económico. Y eso pasa por abordar reformas estructurales y mejorar la eficiencia del gasto público", explica Garicano, "no tengo muy claro si vamos a ser capaces de abordar estos cambios".

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"Las empresas europeas tienen que dejar de pagar dividendo y empezar a invertir", señala Amor, "tenemos que ser conscientes de que Europa no lo va a hacer mejor sólo porque Estados Unidos lo haga peor. Hay que afrontar los retos de crecimiento que tenemos".

La UE necesita, por tanto, sobrevivir a las nuevas reglas del comercio internacional que está imponiendo Estados Unidos. Por un lado, el desplome de los mercados también está arrastrando a las bolsas europeas. Por otro, Europa parece ser el mercado preferido por los productores asiáticos de bienes para colocar los productos que no van a poder vender en EEUU, generando así una gran presión sobre la industria doméstica. Es imprescindible superar este doble bache para que este cambio de roles pueda ser una oportunidad.

Europa tiene un gran agujero negro a la hora de convertirse en un refugio alternativo a Estados Unidos: los eurobonos. O, mejor dicho, su ausencia. La deuda mancomunada sí podría ser un instrumento para capitalizar el nuevo estatus europeo, ya que permitiría reducir significativamente los costes financieros de los países y generar nuevas oportunidades de inversión. Sin embargo, todavía existen grandes reticencias a la emisión de eurobonos por parte de los países menos endeudados, que son quienes menos se beneficiarían, o incluso podrían perder, al mutualizar la deuda.

Amor anticipa que el declive del mercado americano no sea total, ni brusco. "Es probable que el dólar vaya perdiendo el rol de refugio, con una dilución progresiva. Su hueco se repartirá entre el resto de monedas", augura. Quienes sepan jugar mejor sus cartas, podrán tener el acceso a unos menores costes financieros y a un cortafuegos ante las crisis financieras. Un privilegio que habría sido muy útil en Europa durante la crisis financiera que casi se lleva por delante al euro.