¿Y si viene una crisis financiera? Esta vez Francia es el eslabón débil de Europa

Las repentinas caídas de los mercados de las últimas semanas han puesto en alerta a los inversores. Nadie espera una crisis financiera, pero nadie descarta que pueda ocurrir. La elevada incertidumbre actual, las altas valoraciones de los mercados y las decisiones aleatorias del presidente Donald Trump están poniendo a prueba los nervios del mercado. El Banco de España lo alertaba en su último informe trimestral: "No debería descartarse la posibilidad de que lleguen a producirse correcciones bruscas en la valoración de los activos financieros en los mercados internacionales, lo cual podría repercutir de forma muy adversa sobre el crecimiento económico y la confianza de los agentes".

Hay un país que genera preocupación en los círculos financieros: Francia. Creen que, en caso de que se desencadene una crisis financiera, será el flanco más débil de Europa. Su larga crisis económica, el alto endeudamiento público y privado y la fragmentación política le colocan en el centro de la diana. La prima de riesgo francesa lleva desde octubre siendo superior a la española. En algunos momentos de los últimos dos meses, incluso ha llegado a superar a la griega.

La rentabilidad que exigen los inversores al bono francés a 10 años supera el 3,5%, lo que supone el dato más alto desde 2011, unos meses antes del rescate a España. Es más, si se observa la rentabilidad real del bono francés (rentabilidad nominal menos la inflación), es la más elevada desde el año 2009, en mitad de la crisis financiera. La rentabilidad del bono está escalando, pero la inflación se ha frenado rápidamente hasta el 0,8% en febrero. Francia es el país europeo con menor inflación, en buena medida, como consecuencia de la escasa demanda interna.

"Si combinas un crecimiento relativamente lento, y un déficit elevado y difícil de controlar, eso conforma un contexto de difícil sostenibilidad fiscal", explica Raymond Torres, director de coyuntura de Funcas. Francia no consigue levantar el crecimiento económico y su escaso avance se apoya sobre los déficits público, privado y exterior. Un cóctel explosivo. Todas sus métricas financieras están peor ahora que antes de la crisis financiera. Mientras otros países, como es España, han hecho un gran esfuerzo para ajustar sus desequilibrios, Francia ha crecido a base de acumular más deudas.

Probablemente la deuda pública sea el indicador más conocido. Francia está cerca de superar el máximo histórico de deuda que alcanzó durante la pandemia. En el tercer trimestre de 2024 alcanzó el 113,8% del PIB, después de un incremento de casi cuatro puntos en apenas nueve meses. Sirva como comparativa que desde el gran confinamiento, España ha reducido su deuda en 20 puntos del PIB, mientras que en Francia no ha caído prácticamente nada. De hecho, al ritmo actual, en los próximos meses marcará nuevos máximos históricos de endeudamiento.

Francia está teniendo graves problemas para controlar sus cuentas públicas. En verano, el déficit ascendió hasta el 6,3% del PIB. El Gobierno de Emmanuel Macron ha intentado poner en marcha varias iniciativas para reducir el déficit público, como la reforma de las pensiones, pero existe una gran resistencia social a perder los derechos sociales. Como Francia no tiene el suficiente crecimiento para financiar su estado del bienestar, para pagar su presupuesto corriente necesita pedir a los mercados más de 40.000 millones de euros cada trimestre. Francia genera nada menos que el 46% del déficit público de la eurozona.

En una entrevista reciente en El Confidencial, el reputado economista francés Olivier Blanchard reconocía que el déficit público de Francia puede ser el origen de problemas financieros. "Francia no puede continuar con un déficit como el actual", advertía, "el ajuste podría producirse por las preocupaciones de los mercados de bonos. Los bond vigilantes". Esto es lo que le ocurrió a España y a otros países del sur de Europa en 2008: los mercados obligaron a realizar los ajustes necesarios de forma traumática.

La población francesa tiene una gran resistencia a perder derechos conseguidos, pero tampoco acepta pagar más impuestos. Francia encabeza la presión fiscal de la Unión Europea con unos ingresos públicos cercanos al 52% de su PIB. Esto es, el sector público se queda con algo más de la mitad del valor añadido que genera anualmente el país. Un nivel impositivo muy alto que bloquea cualquier subida adicional. Por otro lado, el gasto público supone nada menos que el 57% del PIB. Toda su economía está muy intervenida, restando competitividad al país y obligando al pago de impuestos muy superiores a los del resto de economías desarrolladas.

Deuda privada

Francia no solo tiene un problema de deuda pública, sino también privada. Hogares y empresas mantienen su nivel de vida a base de préstamos. El endeudamiento privado se situó en 2023 en el 218% del PIB, niveles comparables a los que alcanzó España en los peores momentos de la crisis financiera. En la actualidad, el endeudamiento privado de España es casi la mitad que el de Francia.

Esta es la gran diferencia entre Francia y el resto de países europeos con mucha deuda pública. En Italia, la deuda pública es más alta, del 136% del PIB, pero la deuda privada es mucho más baja, inferior al 100%. Francia no tiene este cortafuegos, por lo que una crisis financiera pondría en dificultades a las administraciones públicas, pero también a los hogares y empresas.

Un brusco aumento de las rentabilidades de la deuda dispararía los costes financieros en el país. Una vulnerabilidad que Francia ha ido amasando durante los últimos años. Los problemas de liderazgo político y de fragmentación han impedido el despliegue de las reformas necesarias para atajar la situación. La debilidad del presidente Emmanuel Macron y el auge de la extrema derecha de Marine Le Pen han maniatado al país, que es incapaz de responder a sus necesidades.

Y todo apunta a peor. Francia no tiene crecimiento económico y tampoco inflación, por lo que no puede enjugar el endeudamiento con el crecimiento del PIB nominal. En España, el crecimiento nominal cercano al 6% hace que el endeudamiento se reduzca intensamente cada año.

"La economía francesa no va nada bien", explica Torres, "arrastra un grave problema de falta de competitividad, lo que ha provocado que pierda cuotas de exportación en los mercados internacionales". Hace dos décadas representaba el 13% de las exportaciones de los países de la UE-27, ahora es inferior al 9%. Su baja competitividad ha provocado que otros países hayan ocupado mercados que antes eran suyos.

"Francia se está desindustrializando a gran velocidad y los servicios no son suficientes para compensarlo", señala el economista de Funcas. Las manufacturas apenas suponen el 9,3% del PIB francés, el dato más bajo de la Unión Europea si se excluyen los pequeños países turísticos del Mediterráneo.

Francia contrarresta su estancamiento con todos estos déficits. Así evita la parálisis económica a costa de reducir el crecimiento futuro y de generar una gran vulnerabilidad. La eurozona ha desplegado diversas herramientas para contener las crisis financieras, desde las compras de deuda del Banco Central Europeo hasta el Mecanismo de Estabilidad (MEDE), lo que supone una garantía para Francia. Sin embargo, la historia demuestra que las crisis financieras se abren camino cuando tienen la intensidad suficiente.

Europa va a poner a prueba los nervios de los mercados en los próximos años con la emisión masiva de deuda pública para financiar programas de defensa, seguridad, infraestructuras, pero también un elevado déficit corriente. "Estamos jugando con fuego", señala Torres. "Estamos un poco preocupados por los bonos de Francia", reconocía Olivier Blanchard. Un evento inesperado, como una recesión en Estados Unidos o un bloqueo del gasto en Alemania por la fragmentación política pueden desencadenar una ola de problemas financieros que se concentrarán en los países más débiles.

España ha construido un gran muro de contención ante las crisis financieras. Tiene un amplio superávit exterior, ha rebajado la deuda privada a niveles de principios de siglo y tiene un déficit público controlado en el 3% del PIB. Sin embargo, tiene una gran dependencia comercial de Francia, por lo que sería una vía de contagio. Contrasta con la exposición a EEUU, que no llega al 2%. Si Francia sufre una crisis financiera, España seguramente se vea afectada, ya sea por un canal u otro.