Los Gobiernos pierden el miedo a la deuda y se embarcan en planes de gasto billonarios

A principios de año, en el Foro de Davos, la economista jefe del Fondo Monetario Internacional (FMI), Gita Gopinath, reflexionaba sobre el crecimiento de la deuda pública global. "Probablemente sea peor de lo que pensamos", explicaba. El FMI calculaba entonces que la deuda pública global se acercará al 100% del PIB a finales de la década. Se quedó corta.

Gopinath señalaba entonces que los distintos organismos tenían un "sesgo optimista" al hacer sus proyecciones de deuda, ya que no suelen tener en cuenta efectos inesperados, como fue el covid o la guerra en Ucrania, que dispararon los déficits temporalmente. La propia Gopinath ignoraba entonces que Europa dejaría atrás su ortodoxia fiscal unas semanas después para embarcarse en un ambicioso proyecto de inversión.

Los países han entrado en una carrera de deuda para doblegar a sus rivales. El objetivo es reactivar la economía y conseguir mejores niveles de bienestar para los ciudadanos, pero en el fondo subyace una pugna por ver quién será capaz de financiar mayores déficits públicos sin sufrir una crisis financiera. Estados Unidos y la Unión Soviética ya vivieron una pugna similar durante la carrera espacial que agotó financieramente al bloque comunista.

Un informe publicado este martes por la agencia de calificación S&P advertía que la deuda pública de largo plazo alcanzará los 12,3 billones de dólares este año. Un cálculo que todavía no tenía en cuenta los 800.000 millones de inversión en Defensa anunciados por la Comisión Europea ni los 500.000 de Alemania tras eliminar de su Constitución el freno de la deuda.

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También China ha anunciado que aumentará el recurso a la deuda pública para financiar su crecimiento. Nadie quiere quedarse atrás. Pekín anunció el jueves que su objetivo de crecimiento económico para este año es del 5%, medio punto por encima de las previsiones del consenso de mercado que recoge Bloomberg, a pesar de la escalada arancelaria. Para hacerlo, elevará su déficit público al 4% del PIB, lo que incluye un aumento del gasto en Defensa del 7,2%. KPMG calcula ahora que la deuda pública global superará el 100% del PIB en los próximos dos años.

Los gobiernos, temerosos por la integridad territorial de sus países, han perdido el miedo a la deuda pública. Es una cuestión de prioridades que resulta comprensible. Sin seguridad defensiva no hay nada. "Invertir en garantías de seguridad básica es una inversión que probablemente tiene un retorno económico muy positivo cuando estás ante amenaza de inseguridad", explica Toni Roldán, director de EsadeEcPol. "Creo que la señal para los mercados financieros de tener una Europa autónoma y estratégicamente fortalecida, puede ser positiva", concluye.

Esta valentía de los gobiernos está justificada: hay países que mantienen niveles muy altos de deuda pública sin generar problemas financieros. El ejemplo paradigmático es Japón, cuyo pasivo supera el 260% del PIB. Aunque la deuda sea muy alta, los costes financieros son históricamente bajos. De hecho, durante los años posteriores a la crisis financiera, los países emitían bonos a tipos cero o, incluso, en negativo. En el verano de la pandemia, Australia emitió un bono con vencimiento a 100 años con un cupón del 0,85%.

La caída de los tipos de interés permite minimizar el coste destinado al pago del servicio de la deuda. En España, por ejemplo, el gasto en intereses de la deuda se sitúa en el 2,4%, un punto menos que en 2013 a pesar del aumento de la deuda pública. Pero si se amplía la mirada, la comparativa es más sorprendente. A principios de los noventa, la deuda pública se situaba cerca del 60% del PIB, pero el gasto en intereses llegaba al 5%. Esto es, con la mitad de endeudamiento, tenía el doble de carga financiera en los noventa.

La Oficina de Presupuesto del Congreso de los EEUU calcula que el gasto en intereses del país pasará del 3,2% del PIB este año al 4,1% en una década. Un punto más de gasto en intereses.

Los Gobiernos creen que la rentabilidad de la deuda está bajo control. O lo que es lo mismo, que los vigilantes de bonos han pasado a mejor vida. Sin embargo, recientemente el Reino Unido vio como una política fiscal irresponsable obligó a una primera ministra, Liz Truss, a dimitir.

Hay dos razones que explican esta situación. La primera es la intervención de los bancos centrales, que en los últimos 15 años han velado por las rentabilidades de los bonos. Y el segundo es el exceso de ahorro privado, que ha permitido financiar los déficits públicos sin muchos problemas. La suma de la liquidez de los bancos centrales y de las familias ha adormecido a los vigilantes de bonos. Pero siguen ahí.

La rentabilidad exigida a la deuda pública está subiendo intensamente en los últimos días al calor de los anuncios de gasto. Y S&P advierte que "los intereses del soberano seguirán siendo altos, ya que los tipos de interés van a permanecer por encima de lo esperado". Los años de los ‘tipos cero’ ya no volverán. El Banco Central Europeo ya está empezando a discutir si frena las bajadas del precio del dinero cuando está todavía en el 2,5%. A medida que los países vayan refinanciando los bonos emitidos entre los años 2014 y 2022, los costes financieros crecerán rápidamente.

Un plan fiscal

El riesgo de una crisis de deuda no está sobre la mesa en estos momentos, pero la historia muestra que los acontecimientos se precipitan rápidamente. Los expertos se han pasado años repitiendo que había que bajar la deuda para crear espacio fiscal y ahora, de pronto, parece que hay margen para elevar el pasivo hasta el 200% del PIB sin problemas.

Pero el FMI sigue advirtiendo, en su labor de Pepito Grillo: "La experiencia muestra que un nivel elevado de deuda y la falta de planes fiscales creíbles pueden desencadenar una reacción adversa del mercado, lo que limita el margen de maniobra ante las turbulencias".

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Ningún gobierno descartará la inversión en Defensa para evitar una hipotética crisis de deuda futura, y es comprensible. De hecho, la inversión en industria armamentística o en infraestructuras debería generar un crecimiento a futuro que permita financiar ese pasivo. El problema es el incentivo que introduce el mayor margen de déficit para que los gobiernos aumenten su gasto corriente.

Los países tienen grandes necesidades presupuestarias, sobre todo, como consecuencia del envejecimiento. Pensiones, Sanidad, dependencia… todos esos servicios son muy caros y la carga impositiva ya es muy alta, sobre todo en Europa. La dificultad para reducir los déficits públicos no responde al incremento del gasto en Defensa, sino al gasto corriente.

"La gran cuestión es para qué se utiliza esa deuda pública", explica Josep Comajuncosa, profesor de Esade. "Si se dedica a hacer inversión en bienes públicos, aumentaría el crecimiento potencial y no sería un problema. Pero si la dedicamos a financiar el gasto corriente, sí podría haber problemas".

Hay ahorro suficiente

Desde la crisis financiera, el exceso de ahorro de los hogares y las empresas ha disparado la liquidez en los mercados, reduciendo el coste de la deuda. Al mismo tiempo, ha provocado un hundimiento de la demanda interna, sobre todo por la caída de la inversión. Tras más de una década esperando al sector privado, los gobiernos europeos han decidido pasar a la acción e invertir directamente. Los Next Generation son el mejor ejemplo.

Sin embargo, la subida de las rentabilidades de la deuda y la vuelta de la prima por plazo (tipos más altos para la deuda con vencimientos a varios años) muestra que ese exceso de ahorro podría no ser tan abultado. O podría estar determinado por la expansión del balance del BCE durante los años de la crisis financiera y siguientes. Isabel Schnabel, consejera del Banco Central Europeo, argumentaba la semana pasada que Europa ha pasado de un exceso de ahorro a un exceso de bonos.

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El aumento de las necesidades de financiación del sector público puede provocar un efecto expulsión del crédito al sector privado. A medida que los gobiernos acaparan más cuota de mercado, queda menos espacio para la financiación privada y, además, la encarece. Esto es, el aumento de la deuda pública puede provocar que la inversión privada se retraiga. Es más, la previsión de que habrá que subir los impuestos o recortar el gasto para financiar esta política fiscal expansiva puede desincentivar la demanda privada. Este no es un problema en la actualidad, pero es un riesgo potencial que los gobiernos tienen que tener en cuenta con sus políticas expansivas.

En un informe reciente, KPMG alertaba de que "los inversores en bonos están cada vez más nerviosos y aumentan las primas que exigen para comprar deuda gubernamental". Y añade, "la economía mundial es más vulnerable a los impagos de deuda soberana, que suelen repercutir en todo el mundo. Ya es hora de que pensemos seriamente en cómo frenar esos riesgos y revertir la trayectoria". Es hora de priorizar para qué se necesita la deuda pública y asumir que los costes de la defensa implicarán sacrificios para la población.