Los bancos centrales pierden la batalla con la inflación y el miedo se desata en el mercado

Los bancos centrales se disponen a dar a la economía mundial el empujón definitivo hacia el abismo de la recesión y los mercados están empezando a dar señales de que se lo están creyendo, con fuertes caídas ayer en las bolsas, una huida de la deuda y un repunte del dólar frente al resto de divisas. Unos movimientos que se agudizaron en la jornada de ayer.

La reunión celebrada este miércoles por la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) confirmó que 'los señores de las finanzas' han asumido la necesidad de poner toda la carne en el asador para erradicar las persistentes presiones inflacionarias, aunque esto implique sacrificar una recuperación económica ya seriamente debilitada.

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"Las opciones de un aterrizaje suave probablemente están disminuyendo, en la medida en que la política monetaria necesita ser más restrictiva o restrictiva por más tiempo", llegó a pronunciar el presidente de la Fed, Jerome Powell, tras presentar ante el mercado unas perspectivas de subidas de tipos a corto plazo que superan con creces las que la propia institución había emitido tres meses antes.

Desde que el banco central más poderoso del mundo soltó ese mensaje, los inversores han tomado buena nota. El índice bursátil de referencia en EEUU, el S&P 500, se ha dejado más de un 5% entre los máximos intradía del miércoles y el cierre de ayer por la noche; mientras que el tecnológico Nasdaq ha perdido más de un 6%. El Dow Jones de valores industriales descendió en torno a un 4,5% en ese periodo y ha abandonado la cota psicológica de los 30.000 puntos.

Pero la onda expansiva de este terremoto con epicentro en Washington D.C. se ha extendido por todo el mundo. Una subida de tipos de la Fed fortalece el dólar y tiene un impacto múltiple en el resto del planeta: empuja los capitales a EEUU a la vez que los detrae de otras economías avanzadas y emergentes, aviva las tensiones inflacionistas en esos países, que se ven obligados a comprar materias primas como el gas o el petróleo en divisas devaluadas y, en consecuencia, complica la tarea de los otros bancos centrales para controlar los precios, forzándoles probablemente a ser más agresivos.

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En el mercado de divisas, el dólar se ha revalorizado con una fuerza poco habitual frente al resto de grandes divisas. El euro ha pasado a cotizar por debajo de los 0,97 dólares, un nivel que no se veía desde 2002, tras despeñarse un 3% desde la reunión de la Fed. Pero la peor parte se la llevó la libra esterlina, que cayó un 3% solo ayer y llegó a cotizar a 1,08 unidades por dólar, mínimos de 37 años. Al entorno macroeconómico global se sumó el mal recibimiento del plan del Gobierno para reflotar la economía, que consiste en bajar impuestos y aumentar el gasto para mitigar la crisis energética, lo que generará un mayor déficit y genera dudas sobre la sostenibilidad de sus finanzas públicas. Desde los máximos del miércoles, la depreciación de la libra frente al dólar alcanza el 4,8%. Y en el caso del yen, la divisa llegó a cotizar a 145,90 unidades por dólar el jueves, mínimos desde 1998, forzando la primera intervención directa del Banco de Japón para apuntalar su divisa en 24 años.

En las bolsas de este lado del Atlántico, el Ibex 35 ha perdido un 3,7% desde el miércoles, mientras que el Euro Stoxx 50 se ha dejado un 4,12%. Las caídas se han cebado también con la renta fija. El bono a 10 años español cayó ayer a mínimos de 2014, lo que llegó a dejar su rentabilidad —que evoluciona de forma inversa al precio— en el 3,2%.

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El mensaje del banco central estadounidense de este miércoles llegaba apenas dos semanas después de que también el BCE expusiera una estrategia de lucha contra el alza de los precios que pasa por un endurecimiento de la política monetaria más allá de lo que se venía asumiendo hasta ahora.

Apenas han pasado unos meses desde que los bancos centrales comenzaron a desterrar la premisa de que la fuerte inflación que golpeaba a la economía era un factor transitorio ante el que no era necesario actuar. Desde entonces ya han tenido que cambiar varias veces de marcha, ante la evidencia de que las presiones de los precios, iniciadas en las distorsiones de las cadenas de suministro (producto de la pandemia) y el encarecimiento de la energía (resultado de la guerra de Ucrania y las sanciones a Rusia), se han ido enraizando y extendiendo por el conjunto de la economía. La necesidad de una acción contundente con la que extirpar la amenaza de una inflación estructuralmente alta se ha convertido en el fundamento principal de la estrategia de los bancos centrales internacionales, aunque sea costa de la recuperación.

"Cuanto más tiempo pasa y se enquistan estas inflaciones tan elevadas, más posible es que se produzcan efectos de segunda ronda, que perpetúen los precios altos. Y eso está obligando a los bancos centrales a actuar con mayor agresividad", observa José Manuel Amor, socio y director de análisis de AFI.

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Aunque prefiere rehuir la crítica ("a toro pasado es muy fácil juzgar lo sucedido", apunta), Amor reconoce que el nuevo giro de tuerca que han tenido que dar los bancos centrales a su estrategia es una evidencia más de que están actuando con retraso. "Han perdido un tiempo precioso", apunta.

Pese a la intensidad del movimiento al que se están viendo obligados, los bancos centrales mantienen vivo en sus números el relato del 'aterrizaje suave'. Es decir, tanto la Fed como el BCE descartan por el momento que las subidas de tipos vayan a conducir a una contracción reseñable de sus respectivas economías. En el peor de los casos, se contempla algún trimestre de estancamiento que dará pronto paso a un nuevo ciclo expansivo.

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Sin embargo, mensajes como el de Powell esta semana muestran que esta posibilidad resulta cada vez más ilusoria. "Los bancos centrales siempre hablan del 'aterrizaje suave'. Pero nunca se ha visto algo así. Con un ciclo de endurecimiento tan fuerte, la recesión parece inevitable", considera Gonzalo de Cadenas-Santiago, director de análisis macroeconómico y financiero de Mapfre Economics, en referencia tanto a la economía estadounidense como la europea.

Esa es también la conclusión a la que llegaron este viernes, respecto a Europa, los analistas de Oxford Economics, tras conocerse los últimos datos PMI de los sectores de manufacturas y servicios en la región. "Esperamos que la eurozona caiga en una recesión, a partir del tercer trimestre y con una duración de tres trimestres, y es probable que Alemania experimente la recesión más profunda", observan en la firma.

"Está claro que el mundo se encamina a una recesión, que creemos que en Europa comenzará en el último trimestre del año y en EEUU a inicios de 2023", corrobora Rosa Duce, responsable de estrategia de inversión de Deutsche Bank España.

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El banco alemán publicó esta semana un informe en el que auguraba que la economía europea podría experimentar en 2023 una contracción superior al 2%. Duce defiende, sin embargo, que la recesión será corta y no demasiado dura. Recuerda que en Europa, "a diferencia de la Fed, el BCE está pasando de una política ultraexpansiva a una política neutral o solo ligeramente contractiva, por lo que el impacto sobre la economía doméstica será limitado".

Como Duce, son muchas las voces que creen que el BCE será cauto en su estrategia de endurecimiento de la política monetaria y se limitará a llevar los tipos a niveles que puedan considerarse neutrales (es decir, que ni estimulen ni frenen la actividad), que la mayor parte de los expertos sitúan entre el 2 y el 2,5%. "El BCE va a ser muy dependiente de los datos. Si en los próximos trimestres se produce una recesión fuerte o los precios energéticos se reducen de forma significativa, no creo que eleve los tipos a los niveles que está descontando el mercado", sugiere Miguel Cardoso, economista jefe de BBVA Research.

La institución que dirige Christine Lagarde podría encontrarse, sin embargo, con dos problemas a la hora de llevar a cabo esta actuación más sensible al crecimiento económico.

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El primero tiene que ver con las propias características de la inflación que actualmente padece Europa, muy dependiente de los elevados precios de la energía, una problemática que difícilmente podría resolverse a partir de la política monetaria. "Un hecho desagradable para el BCE sigue siendo la eficacia limitada de las subidas de tipos de interés para reducir la inflación. Dado que la inflación subyacente ha mostrado poca sensibilidad al crecimiento en el pasado, se necesitaría una recesión profunda para empujar la inflación a la baja solo mediante aumentos en las tasas de interés", sostiene Dirk Schumacher, responsable de análisis de macroeconomía europea de Natixis, en un informe publicado esta misma semana.

Por otro lado, el banco central de la eurozona también se ve presionado por la actuación de la Fed. Aunque la economía estadounidense se encuentra en una fase diferente a la europea (y por ello está mejor preparada para resistir un ciclo de subidas de tipos más fuertes), en las últimas semanas las expectativas de subidas de tipos en ambas regiones se han elevado en paralelo.

Esto se debe, en buena medida, a la necesidad que tiene el BCE de responder a los movimientos de la Fed para evitar un debilitamiento adicional del euro, que ya se mueve en sus niveles más bajos de los últimos 20 años, tras perder un 14,5% de su valor frente al dólar desde el inicio de 2022. "El BCE tiene que intentar evitar que el euro siga depreciándose. Por eso no se puede permitir un menor tensionamiento que la Fed", confirma en este sentido, De Cadenas-Santiago. La debilidad del euro es uno de los factores que contribuyen a elevar la inflación en la eurozona, al hacer más caras las importaciones de productos tan relevantes como el petróleo.

España, más protegida

En este complejo escenario, los expertos han tendido a presentar la economía española como una de las mejor preparadas de la región para hacer frente a una posible recesión. Mientras en Alemania se da por cierta la recesión en 2023, las últimas encuestas entre economistas aún auguran un crecimiento cercano al 2% para España.

A favor de la economía española jugarían diversos factores, que van desde el hecho de estar más rezagada en a recuperación poscovid, a la menor dependencia del suministro ruso o de las industrias más intensivas en capital. Sin embargo, como subraya De Cadenas-Santiago, "los problemas de Alemania, tarde o temprano, acaban afectando a España", por lo que no cabe esperar que la economía nacional resulte indemne de este envite.

De hecho, y pese a la buena noticia que supuso este viernes la revisión al alza por parte del INE del crecimiento de España en el segundo trimestre, los analistas de Oxford Economics pintan un futuro inmediato poco alentador para el país: "Los vientos en contra se están intensificando, y esperamos que la economía se contraiga ya en el tercer trimestre y caiga en recesión durante el invierno, a medida que la inflación por una energía más alta por más tiempo golpee y el entorno exterior se deteriore".

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Pese a todo, existen razones para pensar que, a diferencia de turbulencias anteriores, esta vez España no llevará la peor parte en esta crisis. Como observa Cardoso, el país cuenta con una posición menos endeble que en anteriores ocasiones, con familias y empresas menos apalancadas y sin signos de desequilibrios graves en partes fundamentales del sistema.

Tampoco en el mercado laboral cabría esperar un daño muy sustancial, en un momento en que el empleo acumula varios trimestres de fuerte mejora, una vez pasado el 'shock' del coronavirus. "Obviamente, va a haber un frenazo importante en el ritmo de creación de empleo y no descartaríamos algún trimestre de destrucción. Pero no vemos un incremento significativo de la tasa de paro en los próximos años", apunta al respecto Amor.

Cabe subrayar, no obstante, una advertencia ante todos estos presagios y es que "existe mucha incertidumbre y los riesgos apuntan a la baja", comenta el experto de Afi. No en vano, nadie imaginaba a inicios de año que los bancos centrales pudieran poner en marcha un ciclo de subidas de tipos sin precedentes en varias décadas, capaz de abocar la economía a la recesión. Y hoy es ya casi el único resultado posible.