¿Ha tocado techo la inflación? Todo indica que esta vez sí

Philip R. Lane, economista jefe del Banco Central Europeo (BCE), la ha llamado la ‘psicología de la inflación’. Se refiere a la influencia que tienen las expectativas de precios sobre las decisiones de inversión de los agentes económicos y, por lo tanto, sobre la evolución futura del IPC.

Cuando las familias y las empresas piensan que la inflación es reducida, tienden a ser más optimistas y gastan más, mientras que, por el contrario, cuando creen que los precios seguirán subiendo, es muy probable que se vuelvan más conservadoras, lo que afecta al crecimiento económico y, por ende, a la evolución de la inflación. En la ecuación también entran, como es lo lógico, el ahorro y la renta disponible de las familias, ahora mermada por el aumento de los precios, y la cantidad de dinero en circulación. O, incluso, la velocidad de los intercambios monetarios. No en vano, la inflación, según la definición canónica de Milton Friedman, “es siempre y en todas partes un fenómeno monetario”, aunque los nuevos paradigmas económicos —globalización, productividad, envejecimiento…— ponen cada vez más en entredicho esta interpretación si se hace una lectura mecánica. Simplista.

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Todo ello, en cualquier caso, explica la evolución de la inflación, de ahí las dificultades que existen a la hora de hacer previsiones. Es más fácil calcular lo que pasará con el nivel de deuda o déficit —incluso cómo evolucionará el PIB o el empleo— que saber qué sucederá con la inflación, sobre todo cuando no responde a fenómenos ‘controlables’ en medio de las incertidumbres que genera una guerra. Por ejemplo, la decisión de Putin de abrir o cerrar el grifo del gas o qué hará la OPEP+ (donde está Rusia) con el petróleo. Algo que explica los errores mayúsculos que han cometido los bancos centrales en los últimos meses. De ser un "fenómeno temporal" ha pasado a ser el principal quebradero de cabeza de las economías avanzadas, que consumen energía y materias primas como si no hubiera mañana, pero que no producen ni la mitad de lo que necesitan.

Un año para olvidar

Tantos factores a tener en cuenta hacen que las dificultades para saber qué pasará en el futuro sean homéricas, pero sí hay algo que se conoce bien, con precisión de cirujano, y es la inflación pasada. Y esto sí puede ser una buena pista, habida cuenta de que lo que mide el IPC es la tasa de variación. No deja de ser, por lo tanto, una comparación. Es decir, mide la inflación durante un determinado periodo, ya sea mensual o anual. Por ejemplo, agosto de este año respecto del mismo mes del año anterior. Y así conocemos que la aceleración de los precios en el actual proceso inflacionista se produjo con especial intensidad entre agosto de 2021 —hace ahora un año— y marzo de 2022, un mes después de la invasión de Ucrania.

Durante esos siete meses, la inflación pasó de un 3,3% interanual en agosto (la suma de los 12 meses anteriores) al 9,8% en marzo de este año, lo que significa un impactante aumento de nada menos que 6,5 puntos en poco más de medio año. Por lo tanto, cerca de un punto porcentual cada mes. No es la hiperinflación argentina o la turca, pero sin duda que son tasas de variación desconocidas en décadas. Para hacerse una idea de su extraordinario crecimiento, solo hay que tener en cuenta que en esos siete meses el IPC subió más que durante la última década en media anual.

Esto, aunque parezca una mala noticia (y sin duda lo es), tiene también su cara positiva. Básicamente, porque eso permite que al comparar los nuevos datos de inflación —los que se conocerán en los próximos meses— con los anteriores, difícilmente se podrán empeorar. Lógicamente, salvo catástrofe.

El precio del gas, por ejemplo (mercado TTF holandés), se situaba el 31 de agosto de 2021 en 27,9 euros megavatio/hora, mientras que ayer cotizaba en torno a los 255 euros. Por lo tanto, se ha multiplicado casi por 10. Parece improbable que vuelva a suceder algo parecido, salvo que la economía europea entre en zona de colapso. Significa, por ejemplo, que el precio del gas tendría que dispararse hasta los 2.500 euros, lo que no resulta hoy creíble.

Algo parecido sucede con las materias primas, la electricidad o los precios agrícolas, que en términos relativos (al compararse con un periodo verdaderamente histórico) tenderán a suavizar la inflación.

Aquellas subidas no tuvieron su origen en la guerra de Ucrania, sino en la salida del covid, que produjo una fuerte demanda que impulsó los precios, además de otros factores como la interrupción de las cadenas de suministro o los problemas geopolíticos. La aceleración de la inflación, de hecho, también se vinculó, como suele recordar el gobernador Hernández de Cos, a la intensa recuperación de la actividad económica tras los peores momentos de la pandemia, y no parece que en el actual contexto se vaya a producir un fenómeno similar. Al contrario, hoy toca prudencia en el gasto ante las malas expectativas de inflación. También los alimentos, según CaixaBank Research, deberían iniciar una senda de moderación, aunque gradual, durante los próximos meses, en línea con lo que se está observando en los precios internacionales de las materias primas agrícolas.

El euro, una autopista hacia la inflación

Esto explica que institutos como Funcas, uno de los organismos que hacen un seguimiento más detallado de la inflación, estimen que el IPC ha comenzado la cuesta abajo. Eso sí, todavía en niveles estratosféricos. Entre otras razones, porque la debilidad del euro frente al dólar es una vía de entrada de inflación de primera magnitud (el petróleo se paga en dólares). Según sus estimaciones, el año cerrará (diciembre sobre diciembre) en el 7,9%. Ahora bien, teniendo en cuenta que en buena parte del año ha habido inflación de dos dígitos, la media anual se situará en torno al 8,9%. El Banco de España, por su parte, prevé que el IPC crezca este año un 7,2% (media anual). En ambos casos, como se observa, niveles desconocidos en décadas.

La suavización del perfil de la inflación no significa que vayan a bajar los precios —el aumento del IPC ha venido para quedarse y ya lo han interiorizado tanto el sistema productivo como los presupuestos familiares—, sino que en los próximos meses el coste de la vida subirá menos que en el pasado.

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Obviamente, siempre que no se materialicen los llamados efectos de segunda ronda, que se producen cuando los agentes económicos trasladan de forma casi automática el impacto del aumento de costes de la energía a salarios y precios, lo que puede favorecer una espiral inflacionista, como sucedió en los años ochenta. No parece que eso esté sucediendo.

Los salarios en convenio están creciendo apenas un 2,5%, cuatro veces menos que los precios, mientras que también las empresas, como revela la Central de Balances del Banco de España, han interiorizado en sus balances el aumento de los costes. Entre otras razones, porque en una economía fuertemente liberalizada cualquier aumento de precios puede suponer una pérdida de clientes. Sin olvidar la fuerte elasticidad que tienen los productos energéticos en relación con el precio. Si suben, hay menos consumo, como ha sucedido en verano. Es verdad que la subyacente (que excluye los componentes más volátiles: alimentos no elaborados y energía) está ya en el 6,4%, pero con todo, aunque puede parecer extraño, esa tasa es muy inferior a lo que han subido los costes en el conjunto del sistema productivo.

En agosto, sin ir más lejos, y eso que el endurecimiento de la política monetaria tardará todavía dos o tres trimestres en notarse, el precio promedio del barril se situó en 97 euros, lo que supone un 5,6% de descenso mensual. A más precio, menos demanda. Así de fácil.

Un último indicador muy utilizado por el BCE para diseñar su política monetaria —el favorito de Draghi— puede dar otra pista. La expectativa de inflación para España, medida a través del bono a cinco años (inflación promedio esperada para un periodo de cinco años que se iniciará dentro de cinco años), se mantiene estable en el 2,5%, muy cerca del objetivo de inflación del BCE (2%). Solo el tiempo dirá quién tiene razón: el mercado o la realidad económica, que no siempre caminan en la misma dirección.