Europa pierde la batalla de la recuperación económica con EEUU

Los gráficos los acaba de publicar el BCE (Banco Central Europeo), y reflejan con claridad dos formas de salir de la crisis. A un lado, EEUU; en el otro, la Unión Europea. El primero sale de la pandemia económica con fuerza, el segundo lo hace de forma mucho más lenta. ¿El resultado? EEUU alcanzará ya los niveles de PIB de antes de la pandemia este año, Europa tendrá que esperar a 2022.

El FMI, en su informe de previsiones de abril, puso las cifras, y la realidad le está dando la razón. La eurozona cayó en 2020 un 6,6%, prácticamente el doble que EEUU (un 3,5%), pero este año no crecerá más, como cabría esperar tras el batacazo aunque solo sea por el efecto base, sino bastante menos. En concreto, un 4,4%, frente al 6,4% de EEUU. Tan solo en 2022 el PIB avanzará algo más (un 3,8% frente al 3,5%), pero insuficiente para reducir la diferencia.

¿Las causas? El distinto ritmo de vacunación, que está siendo mucho más rápido en el primer caso. La OMS ha llegado a calificar el progreso de Europa contra el covid como “frágil” pese a la caída del 60%, hasta los 685.000, en el ritmo de casos semanales. Pero también la diferente estructura de su sistema productivo, la flexibilidad del sistema económico para adaptarse a una realidad adversa y, por supuesto, la “postura fiscal más moderada” de la UE, como reconoce el Banco Central Europeo (BCE) respecto de EEUU. Es decir, menos estímulos de gasto público.

Un par de datos lo acreditan. Mientras que el consumo público crecerá este año en EEUU (tras el paquete de la era Biden) un histórico 10,1%, en la eurozona apenas avanzará un 2%. Desde luego, muy por debajo del 12% del Reino Unido, lo que parece esconder dos culturas económicas completamente distintas. Mientras que los países anglosajones -más liberales en lo económico- echan toda la carne en el asador cuando asoman las crisis, ya se observó en la anterior, los europeos son más timoratos. O más tacaños, como se prefiera. Y lo que no es menos relevante, son más lentos. Los fondos europeos Next Generation siguen sin llegar cuando hace casi un año (en julio) el Consejo Europeo dio luz verde a su puesta en circulación. De hecho, aún faltan cinco países por ratificar el acuerdo (entre ellos Países Bajos).

Cheques de estímulo

¿Qué ha sucedido al otro lado del Atlántico? Pues que el Weekly Economic Index, un indicador semanal de la actividad económica real construido a partir de 10 indicadores, y elaborado por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York, muestra que el dinamismo del crecimiento ha cobrado un impulso significativo desde principios de marzo. En concreto, como reconoce el BCE, la renta disponible y el gasto en consumo crecen con fuerza por los cheques de estímulo entregados por el Gobierno a las familias directamente, sin burocracia.

Los hogares los reciben sin ni siquiera pedirlos. Es más, se prevé que los cheques de estímulo adicionales enviados desde mediados de marzo -ya por el nuevo presidente Biden- como parte del plan de rescate estadounidense fomenten el consumo en mayor medida en los próximos meses. Alrededor de 16 millones de norteamericanos, en un país con un débil Estado de bienestar según los parámetros europeos, reciben alguna prestación por desempleo, ya sea federal o estatal.

El resultado no es insustancial. Al contrario. EEUU tendrá una tasa de paro equivalente al 4,2% en 2022, justo la mitad que la eurozona, arrastrada por su enorme exposición a los sectores más vulnerables a la pandemia, pero también por un problema de productividad en algunos de los grandes países del euro (España o Italia).

Esta disparidad mete presión a los tipos de interés, con lo que ello puede suponer si se endurecen las condiciones de financiación

Las consecuencias de esta divergencia no son irrelevantes. Al contrario. Esta disparidad mete presión a los tipos de interés reales en la eurozona, con lo que ello puede suponer si se endurecen las condiciones de financiación para las empresas, para las familias hipotecadas y, por supuesto, para los Estados más endeudados. La rentabilidad del bono alemán a 10 años, que es el activo de referencia, ya está muy cerca de volver a terrenos positivos (el miércoles llegó al -0,08%), algo que no sucede desde abril de 2019. En el caso español, se sitúa en torno al 0,6%, cuando hace apenas medio año llegó a moverse de forma momentánea, por primera vez en su historia, en terreno negativo. Es decir, un endurecimiento de las condiciones monetarias que llega en el peor momento, y no solo por la inflación.

Como sostiene el BCE, el impacto de la pandemia se ha concentrado en el sector servicios, que ha sido el más afectado por las restricciones a la movilidad social, en particular en países como España, muy expuesto al turismo, la hostelería o el transporte. Por el contrario, la industria se ha recuperado más rápidamente debido al tirón de la demanda externa. El resultado de ambas líneas divergentes es que la mejoría de las expectativas en EEUU ha dado lugar a un “aumento notable” de los tipos de interés nominales a largo plazo, “con efectos globales”, aclara el BCE.

Sin miedo a la inflación

O expresado en otros términos, las mayores expectativas de inflación generadas por el mayor crecimiento están empezando a tener consecuencias sobre los tipos de interés reales, que es uno de los objetivos de la Reserva Federal en aras de ‘normalizar’ su política monetaria. Un asunto, como reflejan las actas de la última reunión de la Fed, que ya está sobre la mesa. Varios miembros ya han pedido una reorientación de la política monetaria hacia un terreno más exigente con la inflación (4,2% en abril). Un dato, entre muchos otros, avala el giro. Las peticiones de empleo en EEUU alcanzaron esta semana un mínimo (444.000 demanda) desde comienzo de la pandemia.

Esto ha dado lugar, como sostiene el BCE, a que en EEUU las valoraciones de los activos -las bolsas marcan récords históricos- se sitúen ya muy por encima de los niveles de antes de la pandemia, mientras que en la zona del euro se mantienen todavía por debajo. Y lo que no es menos preocupante, en el horizonte se adivina un repunte de las insolvencias empresariales, “Inusualmente” bajas en 2020 pese a la intensidad de la crisis gracias a las ayudas públicas.

Debido a que estas ayudas tenderán a reducirse en el tiempo en coherencia con la mejoría de la situación económica, el BCE espera un incremento de las quiebras, en particular en el sector servicios y en las pymes. Entre otras razones, porque el “endurecimiento repentino” de las condiciones de financiación -la subida de las rentabilidades- o la salida retrasada de la crisis puede añadir presión a los sectores más vulnerables. Es por eso por lo que los gobiernos, sostiene el BCE, se enfrentan a un debate crucial: cuál es el momento idóneo para comenzar a retirar estímulos que han llevado al endeudamiento público a niveles históricamente elevados. Básicamente, porque hacerlo de forma prematura puede provocar “una ola de insolvencias empresariales”, lo que supondría pérdidas de empleo para los hogares.

Crecimiento potencial

Un dilema que afecta al propio BCE, que en su reunión del próximo 10 de junio tendrá que dar alguna señal sobre su estrategia monetaria para los próximos meses en un contexto muy diferente al que se presumía hace poco: aumento de las rentabilidades (y consiguiente caída de los precios) y repunte de la inflación. Y aquí, una vez más, EEUU se adelanta a Europa. O mejor dicho, en este caso la Reserva Federal, que ya ha revisado su estrategia monetaria, mientras que el BCE aún le está dando vueltas al célebre qué hacer. O dicho de otra forma, debe decidir si acepta que se supere el límite de precios — actualmente una tasa de inflación en niveles inferiores, aunque próximos, al 2 %— sin rechistar, es decir, sin tocar tipos o endurecer su política monetaria, o, por el contrario, continúa con la vieja receta ya revisada por la Reserva Federal, que ya ha hecho los deberes.

El Banco de España, a través del gobernador Hernández de Cos, ya ha dicho que lo razonable sería fijar un objetivo numérico, pero a lo largo del tiempo para no actuar de forma prematura. Europa, sostiene el Banco de España, también debería aprender de la experiencia estadounidense, que, en su opinión, “ilustra el papel de la política fiscal en el contexto actual”. El gobernador entiende que un estímulo fiscal [¿adicional?] “ejercería presiones al alza sobre los precios”. Es más, si el estímulo se diseña adecuadamente, “podría elevar la tasa de crecimiento potencial y, por tanto, el tipo de interés real natural”, que es el más coherente con el escenario económico, y que es el que sirve para conocer la orientación de la política monetaria.

Esto reduciría la brecha entre los tipos de interés efectivos y los naturales (o de equilibrio), lo que permitiría proporcionar un respaldo adicional a la demanda agregada y a la inflación. Es decir, de lo que se trata en EEUU es crear inflación para que absorba los actuales niveles de deuda pública, como han procurado históricamente los bancos centrales siempre que no se rebasen determinados niveles.

Ese es el camino que ha elegido EEUU: cebar la bomba de la demanda interna sin reparos. Casi sin medida. Cueste lo que cueste para salir lo antes posible de la crisis. Europa se lo piensa.