la impresión de euros ha comenzado

QE: del ahorro de 840 millones para España al truco de Draghi... o el plante de Weidmann

SuperMario ya tiene el poder que tanto anhelaba. El QE ya es una realidad en la Eurozona. El BCE nunca antes había llegado tan lejos y sus consecuencias ya están siendo extraordinarias

Dos palabras en inglés: quantitative easing. Y unas siglas que se derivan de ellas: QE. Muchas veces parece inaudito que algo tan sencillo, un término técnico y sus siglas asociadas, genere semejante torrente de polémica y expectación. Pero es que lo que esconden ese concepto y ese QE es, nada más y nada menos, que la puesta en circulación de 1,14 billones de euros en la Eurozona por parte del Banco Central Europeo (BCE) desde ahora hasta septiembre de 2016. Porque la traducción de quantitative easing es expansión cuantitativa. Y lo que se expande no es otra cosa que la cantidad de dinero en circulación.

Todo esto es lo que se ha puesto en marcha esta semana. Porque fue el lunes cuando la entidad presidida por Mario Draghi dio el pistoletazo de salida al QE. Por delante, 19 meses en cada uno de los cuales dedicará 60.000 millones de euros a la compra de deuda pública y privada en el mercado con la ayuda de los bancos centrales nacionales (BCN) de los países que comparten el euro.

En total, esos 1,14 billones de euros que el BCE se sacará de la nada -que para eso maneja en exclusiva la impresora de euros- y que meterá en el bolsillo de quienes tengan esa deuda. Su pretensión es que esa lluvia de dinero se traduzca en más crédito, más inversión y más consumo y que todos esos efectos revitalicen el crecimiento económico y destierren las presiones deflacionistas -caída de los precios- que amenazan ahora la Eurozona. 

Sede del Banco Central Europeo (BCE), en Fráncfort, Alemania. (Efe)
Sede del Banco Central Europeo (BCE), en Fráncfort, Alemania. (Efe)

Pero a estas alturas de crisis nada es fácil. Y menos aún en la política monetaria, que es a lo que se dedica el BCE. De hecho, es que nunca antes había recurrido a un QE, una medida extraordinaria que han ejecutado otros bancos centrales desde 2008, como la Reserva Federal (Fed) estadounidense o el Banco de Inglaterra, pero que el BCE se había resistido a emplear. Y esta realidad conduce a una primera reflexión clave: como estaba sin estrenar, es nuevo, no tiene precedentes en la región y se desconocen sus efectos secundarios. En resumen, constituye un experimento monetario, con el matiz de que no se prueba en un laboratorio, sino que se testa en el mundo real. 

¿Quién compra qué?

Este experimento cuenta con sus reglas. Esos 60.000 millones se repartirán cada mes de la siguiente manera: 44.000 millones se destinarán a adquirir deuda de los Estados y de agencias públicas -como el ICO español-, 10.000 millones se dedicarán a comprar cédulas hipotecarias y deuda respaldada por préstamos empresariales y los 6.000 millones restantes se dirigirán a la adquisición de bonos de instituciones supranacionales, como Banco Europeo de Inversiones o el Mecanismo Europeo de Estabilidad. Toda ella será deuda emitida en euros, no en otras monedas. 

El QE puede suponer para los 'europaíses' un ahorro de 3.978 millones en la factura de intereses de la deuda pública 

El grueso, por tanto, se centrará en la deuda pública. Y sus efectos ya se están notando. En el caso español, el rendimiento de los bonos a 10 años ya ha llegado a caer al mínimo histórico -en términos nominales, que no reales- del 1,05%. Según el think tank europeo Bruegel, el QE permitirá que los países del euro se ahorren 3.978 millones de euros en el pago de intereses. De esa cantidad, a España le corresponden 840 millones

Cerrando más el foco, las compras de cédulas y titulizaciones se harán manteniendo dos programas que ya estaban en marcha, con las siglas CBPP3 y ABSPP, y las deuda soberana, de agencias y de instituciones bajo un nuevo programa conocido como Programa de Compras del Sector Público (PSPP). El BCE ejecutará directamente las adquisiciones de cédulas y titulizaciones y de 4.000 millones del PSPP, con lo que en total dedicará 14.000 millones, y los BCN se encargarán de los 46.000 millones restantes. 

Más detalles. El BCE y los BCN solo comprarán bonos de entre 2 y 30 años. Es decir, no adquirirán títulos por debajo de los dos años ni por encima de los 30 años y 364 días. Llevará a cabo esas compras en el mercado secundario, es decir, cuando los títulos ya han sido emitidos, porque el BCE tiene prohibido financiar directamente a los Estados, que es lo que ocurriría si acudiera a las subastas de deuda o mercado primario. 

Tampoco comprará más del 25% de una emisión -si de un bono hay 100 millones no podrá comprar más de 25- ni más del 33% de toda la deuda de un emisor -si el volumen es de 1.000 millones, no atesorará más de 333-. Este segundo aspecto ha adquirido importancia porque provoca que, por ahora, el BCE no compre deuda griega, puesto que aún tiene más del 33% del total de los bonos helenos como consecuencia de las compras que ya llevó a cabo entre 2010 y 2012. 

(Efe)
(Efe)

¿Y si no quiere llegar tan lejos?

Pero estos no son los únicos límites. Hay otro que resulta especialmente clave: ni el BCE ni los BCN podrán comprar deuda cuyo rendimiento esté por debajo del nivel en el que se encuentren los tipos de depósito que tenga establecidos la institución monetaria. Estos tipos se encuentran ahora en negativo, en el -0,20%, y este es el límite que por ahora no puede pasar el QE. 

Y es estos límites, en el 25%, el 33% y el interés de la facilidad de depósito, donde reside el secreto del que puede ser el truco final de SuperMario. Uno más de la prolífica factoría Draghi, aunque no uno cualquiera, sino el más sutil de todos. ¿Y si realmente el presidente del BCE sabe que no necesitará llegar tan lejos? ¿Y si finalmente no le hace falta dedicar 60.000 millones al mes durante 19 meses para cumplir su cometidonbsp;

La sensación es que buena parte del trabajo del QE ya está hecha, con lo que Draghi, al igual que hizo con el OMT, podría modularlo para mantenerlo como elemento disuasorio

Estas preguntas parten de una sensación: el QE ha llegado tarde... y porque a Draghi no le ha quedado otro remedio. Es decir, se ha convertido en una suerte de profecía autocumplida, alentada por las continuas expectativas generadas por el banquero italiano. Como le ha llevado tanto tiempo poner de su lado a una amplia mayoría del Consejo de Gobierno del BCE, para cuando ha comenzado el QE, los rendimientos de la deuda pública ya estaban en mínimos históricos al calor de esas expectativas, a las que, una vez llegados tan lejos, Draghi no podía defraudar. 

Y claro, si a esos rendimientos tan bajos se le suman las compras del BCE, se encuentran consecuencias extraordinarias. Por el momento, una proporción cada vez mayor de la deuda pública europea ya ofrece tipos negativos. En países como Alemania, Finlandia y Holanda los tipos negativos llegan hasta los bonos a siete años; en Austria, hasta los seis años; en Bélgica, hasta los títulos a cinco años; y en Irlanda, hasta el tres años. Es más, en el caso germano los títulos a dos y tres años ya están más allá del -0,2% y el bono a cuatro años está en el -0,19%. 

Es más, según los cálculos de Bruegel, estas limitaciones provocarán que el BCE solo podrá comprar 800.000 millones de euros en bonos públicos de los 836.000 millones que debería comprar -44.000 millones durante 19 meses-. Y puede que aún menos si más bonos llegan ese -0,2% y el BCE no rebaja aún más este tope.  

Y al euro ya le ha dado tiempo de depreciarse hasta los 1,05 dólares, su cambio más bajo desde 2003, y con el rumbo puesto hacia el empate con el dólar -1 euro, 1 dólar-. Y todo esto, solo en la primera semana del QE. 

¿Truco... o boicot?

Estas cuestiones son las que alimentan las sospechas de que Draghi podría incluso mejorar el truco que ya se sacó de la manga en 2012. Tras comprometerse en julio de ese año a "hacer lo que sea necesario para salvar el euro", en septiembre lanzó un programa condicionado de compras de deuda pública. Respondía a las siglas en inglés OMT y se convirtió en el muro que reforzó las costuras del euro y contuvo definitivamente las presiones sobre los bonos soberanos... pese a que ni siquiera ha sido estrenado.  

Este precedente abona la duda de si Draghi pretende llegar tan lejos como ha anunciado ahora con el QE. De hecho, los 60.000 millones al mes superan unas previsiones que contemplaban unas compras de unos 50.000 millones. ¿Y si lo que ha hecho ha sido anunciar una mayor descarga inicial, con la intención de generar un fuerte impacto en los primeros compases -como el que ya se ha producido en la deuda y en el euro-, para luego ir ajustando progresivamente el volumen de las adquisiciones?

Con un volumen inferior al 1% de todo lo que pretende comprar el BCE, el mercado ya se ha puesto de los nervios; con todo lo que queda por delante, la polémica está servida

Es decir, puede que en algún momento, y con las rentabilidades bien asentadas en mínimos históricos para garantizar unos bajos costes de financiación para la recuperación, le baste con mantener el QE activo, sin necesidad de comprar tanto y más como elemento disuasorio que como otra cosa. Es decir, algo similar a lo que ha ocurrido con el OMT. 

El presidente del Bundesbank, Jens Weidmann
El presidente del Bundesbank, Jens Weidmann

Pero si, pese a todo, Draghi insiste en llegar como sea a los 60.000 millones al mes hasta septiembre de 2016 -para lo cual tendrá que llevar los tipos de depósito más allá del -0,2% o ampliar la lista de agencias y organismos de los que puede comprar deuda-, el BCE asistirá posiblemente a la batalla final entre el banquero italiano y el presidente del banco central alemán (Bundesbank), Jens Weidmann

Esta semana, Weidmann, quien siempre se ha opuesto al QE, ha reiterado su posición. Ha avisado de que las compras de deuda pueden provocar distorsiones en los mercados -como las que pueden provocar los tipos negativos a la hora de tomar decisiones de inversión- y desincentivar las reformas por parte de los gobiernos. Y aunque ha matizado que el Bundesbank tiene deuda de sobra para comprar en Alemania, las sospechas de que en algún momento podría plantarse o boicotear las compras, bien porque alegue que muchos plazos se encuentran ya en negativo, bien porque instigue un debate en el BCE acerca del riesgo que suponen los tipos negativos. 

La impresora ya está en marcha. Y según los primeros datos en los tres primeros días amparó unas compras por valor de 9.800 millones de euros. O lo que es lo mismo, ha bastado un volumen inferior al 1% de todo lo que ha anunciado el BCE que quiere comprar para poner el mercado patas arriba. Pero es lo que tienen las medidas extraordinarias, que sus efectos también lo son. ¡Bienvenidos al mundo QE!

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