Cobas choca con los límites de la CNMV para ganar dinero con Aryzta

La apuesta estrella de Francisco García Paramés en su regreso a la industria se ha convertido en un drama con difícil final feliz. La empresa suiza de alimentación Aryzta, especializada en pan industrial, ha anunciado una ampliación de capital de 800 millones de euros, superior a su valor actual en bolsa, que está por debajo de esta cifra. Aryzta cayó el lunes con la noticia, y después rebotó con fuerza. En total, se revaloriza un 7% desde el viernes.

Si Cobas AM acude a la ampliación, tendrá poco margen para aprovechar las subidas por los límites a la concentración de inversiones que impone a los fondos el reglamento del Ministerio de Economía bajo la supervisión de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV). En junio, según el último informe trimestral, la inversión era de 70 millones de euros, con el 7% de la cartera, en el Cobas Selección, su fondo estrella. El Cobas Internacional tenía un 8,2% apostado en Aryzta.

Hasta ahora, Cobas AM, la gestora de Paramés, ha demostrado determinación en su apuesta por la compañía que, entre otros clientes, tiene a McDonald’s. Desde finales de 2016, la compañía suiza se hunde en bolsa un 87%, presionada por su nivel de apalancamiento y por no poder trasladar al precio el aumento de costes en el transporte en Estados Unidos, lo que ha supuesto dos ‘profit warning’ este año.

Aryzta fue uno de los casos de inversión explicados por el famoso gestor ‘value’ en la primera conferencia de inversores de Cobas AM, en junio de 2017. Paramés explicó que el valor había sido muy castigado en bolsa, pero que es una empresa familiar con una gran posición en un mercado en crecimiento y un nuevo equipo gestor en el que confía. Sin embargo, se saltó su premisa de no invertir en empresas endeudadas, ya que a finales de diciembre del año pasado Aryzta tenía 1.600 millones en deuda, mucho más que su capitalización y cuatro veces el ebitda de este año, que ascendió a 420 millones. Para 2018 prevé entre 296 y 304 millones.

Durante el último año y medio, Paramés ha ido comprando acciones de Aryzta para mantener la apuesta en su fondo. Es decir, como dice la esencia del ‘value investing’, ha aprovechado las caídas como una oportunidad. En el informe del primer trimestre Cobas explicó que la empresa sufrió en bolsa por un problema temporal. “Hemos aprovechado las caídas en el precio de cotización para comprar más acciones y minorar así el precio medio de compra”, señaló la gestora.

Principal apuesta

El peso de Aryzta es notable en las carteras del Cobas Selección y el Cobas Internacional, que gestionan 990 millones y 500 millones respectivamente. La inversión con estos vehículos era de algo más de 100 millones al terminar el primer semestre, aunque desde el 30 de junio la empresa ha caído un 37%. Es decir, si Paramés no ha comprado ni vendido, cuenta con más de 60 millones expuestos a la empresa a través de estos dos fondos.

Ahora, el gestor apodado en su momento como el ‘Buffett español’ por ‘Financial Times’ tiene que decidir si acude a la ampliación. La operación es muy dilusiva y, de hecho, “sin contar con las expectativas del mercado lo lógico es esperar una caída del 50%”, explica un gestor. No obstante, la ampliación se usará para reducir deuda, asegurando la solvencia y poniendo más visibilidad en la generación de ingresos, lo que podría limitar el impacto negativo en la cotización.

En caso de utilizar todos los derechos de suscripción, y sin contar con potenciales nuevas caídas, Paramés aumentaría la inversión en los dos fondos de Cobas por encima de los 120 millones de euros, con más de 45 millones en el Cobas Internacional y más de 75 millones en el Cobas Selección. Con el resto de valores constantes, el peso se iría por encima del 8% y del 7% respectivamente.

Ambos pesos estarían dentro de los límites legales. Eso sí, Cobas acumula grandes pérdidas con Aryzta, donde comunicó al regulador suizo en junio haber superado el 10%. El problema con las restricciones a la concentración de inversiones en fondos llega con la capacidad de aprovechar una posible recuperación en bolsa de la firma panadera, ya que obviamente si la gestora acude a la ampliación es porque ve potencial.

En este caso, Cobas tendría limitada su capacidad de aprovecharse de rebotes en el parqué, si es que estos ocurren. Después de pérdidas de más del 80% y una macroampliación, a partir de subidas del 20% o del 30% Cobas tendría que ir vendiendo acciones aunque aún viera más potencial, ya que hay un límite legal por posición en cada fondo del 10%.

Límites sobre la diversificación

En concreto, los fondos tienen límites para fomentar la diversificación. No pueden pasar del 10% en ninguna posición de renta variable y la suma de los pesos de los valores que pasan del 5% no pueden superar el 40% del patrimonio. Los coeficientes no se aplican cuando hay una ampliación, mientras que por subidas en bolsa o causas no imputables a la gestora “la IIC (institución de inversión colectiva) habrá de corregir dicha circunstancia tan pronto como sea posible, y en sus operaciones de venta deberá tener como objetivo prioritario regularizar esta situación y, en todo caso, dentro de los plazos señalados (tres meses)”.

Paramés se encuentra con otra dificultad para esta ampliación, que es tener menos liquidez que otros gestores en sus carteras. El límite legal de inversión es el 99% del patrimonio. El Cobas Selección estuvo en el 98%, con lo que tiene poco margen para comprar más acciones de Aryzta con los derechos de suscripción salvo si vende otros títulos en los que está invertido el gestor.

Aryzta ha sido una de las claves que explican por qué Cobas ha tenido peor comportamiento que otros fondos españoles comparables. El valor liquidativo del Cobas Selección cae un 7% en 2018, y el del Cobas Internacional un 8%. Aunque el plazo de inversión de estos fondos es de largo plazo, se ha notado en el ritmo de ventas, ya que en julio Paramés registró sus primeros reembolsos netos desde que lanzó Cobas.