Los tipos reales pisan el mismo terreno ante el que Draghi rebajó los tipos en noviembre

El Banco Central Europeo (BCE) maniobró en noviembre con una celeridad inusitada para lo que eranorma en la casahasta la llegada a la presidencia de Mario Draghi.A los pocos días de conocer que la inflación se había enfriado en octubre en la Eurozona hasta el 0,7% interanual, abarató los tipos de interés oficiales del 0,5 al mínimo histórico del 0,25%. Confirmaba así que estaba dispuesto a actuar para evitar que la desinflación -desaceleración de la subida de los precios- derivara directamente en deflación -caída de los precios-.

Con ese recorte, el BCE pretendía contrarrestar el efecto contractivo que una inflación más reducida tiene sobre la política monetaria. Cuando los bancos centrales quieren contrarrestar los negativos impactos de una crisis, procuran que los tipos oficiales se encuentren por debajo de la inflación. Es decir, intentan estimular la economía con unos tipos de interés reales negativos, que es la situación que resulta de que los tipos oficiales sean inferiores al encarecimiento de los precios.

Los tipos de interés reales, esos en los que Draghi confía para hacer más expansiva su actual estrategia monetaria a medio plazo, restan potencia a su política en el corto plazo

Cuanto más negativos sean esos tipos reales -esto es, cuanto mayor sea la inflación con respecto al precio del dinero-, más expansiva es la política monetaria en vigor. Por eso, cuando la inflación de octubre bajó, Draghi respondió con esa rebaja de los intereses para que los tipos reales fueran más negativos. Con el precio oficial del dinero en el0,5% en el que estaba entonces, esa inflación del 0,7% implicaba que los tipos reales negativos apenas eran de 0,2 puntos porcentuales -dos décimas o 20 puntos básicos-, el nivel más próximo a cero desde 2010. O lo que es lo mismo, esa desaceleración de los precios restaba efectividad a la política monetaria del BCE. Y como la entidad era lo último que quería, ya que eso podría acentuar los riesgos deflacionistas, reaccionó recortando los tipos oficiales al 0,25%, con lo que los tipos reales negativos se ampliaban a 0,45 puntos porcentuales -45 puntos básicos-.

Cinco meses después, la historia vuelve a repetirse. Eurostat anunció el lunes que, según el dato provisional, la inflación se frenó en marzo hasta el 0,5% interanual, la cifra más baja desde finales de 2009. Es decir, una estadística que mete más presión a Draghi, y por cincovías. La primera, porque incrementa los temores deflacionistas; la segunda, porque, como ya ocurrió en noviembre, tras este dato la actual política del BCE pierde potencia y se hace más restrictiva -tras el dato de inflación los tipos reales pasan de -0,55 a -0,25 puntos porcentuales-; la tercera, porque en noviembre actuó ante unas circunstancias similares; la cuarta, que tras la rebaja al 0,25%, hay poco margen para expandir la política monetaria por la vía convencional -recortar aún más los tipos- y tal vez debería explorar otros caminos menos habituales, como el de lanzar un programa de compras de activos; y la quinta, porque Draghi manifestó hace tan solo un mes que su intención pasaba por no adoptar más medidas, con lo que si ahora actúa sonará a una rectificación demasiado forzada.

Curiosamente, si Draghi se mostró tan complaciente hace un mes se debió, precisamente, a sus predicciones sobre los tipos reales. Como, en opinión del BCE, la inflación irá subiendo en los próximos meses de forma progresiva, poco a poco los tipos reales se irán haciendo más negativos y, por tanto, la política de la entidad más expansiva sin necesidad de aplicar más medidas. Frente a esa visión de medio plazo, en el corto plazo unos tipos de interés reales menos negativospor el enfriamiento de la inflación reducen potencia a su actual medicina anticrisis.

Sobre todo, porqueel descenso de la inflación no es el único elemento que resta potencia a la actual estrategia del BCE. Hay otro motivo fundamental que también lo hace: la fortaleza del euro. Cuando la entidad ejecutó en noviembre el recorte de los tipos, la divisa europea se cambiaba a 1,351 dólares. Cinco meses después, y aunque por el camino la Reserva Federal (Fed) estadounidense ya ha reducido los estímulos cuantitativos en tres ocasiones, la moneda única compra 1,38 dólares. Este empuje también se ha sentido contra la mayoría de las principales divisas del mundo, puesto que se ha revalorizado cerca de un 4% contra el yuan chino, un 5% contra el dólar australiano, un 7% contra el yen japonés,un 7,5% contra el dólar canadiense o un 9% contra el rublo ruso.

El efecto que provoca una apreciación de la divisa resulta similar al provocado por una subida de los tipos.Por tanto,el descenso de la inflación, combinado con una divisa más fuerte, restringe las condiciones monetarias vigentes. O lo que es lo mismo, contribuye a generar un caldo de cultivo más deflacionista que inflacionista.

La apreciación de una divisa genera un efecto similar al de una subida de los tipos; Draghi ya admitió en marzo que la fortaleza del euro es crecientemente relevante para los precios

El propio Draghi lo reconoció durante la rueda de prensa posterior a la cita de marzo. En aquel momento no ocultóque el empuje del euro, junto con otros factores como el abaratamiento de la energía, representa una de las causas por las que la inflación está tan baja. De hecho, precisó que un 10% de apreciación resta 4 o 5 décimas a los precios. Y reforzó este mensaje una semana después al admitir que la fortaleza del euro es "crecientemente relevante" para los precios, en lo que se interpretó como una intervención verbal, tan del gusto de los banqueros centrales, para frenar el empuje de la divisa europea.Sin embargo, el impacto de este mensaje fue efímero, y pese a que desde entonces la Fed ha endurecido su posición, el euro se mantiene en la zona de los 1,38 dólares a la espera de lo que decida mañana el BCE.

Y el mercado espera mucho. Lo mismo que hace un mes. Como finalmente no hubo medidas, el euro se acercó a los 1,40 dólares más que nunca desde 2011. Aún acecha esta cota. Mañana, a partir de las 13.45 horas, se verá si la asalta de nuevo.