La fortaleza de Alemania sacude los tipos y aprecia el euro a máximos en 14 meses

Gary Lineker tenía razón. El exjugador del Barcelona, como se sabe, sostuvo en una ocasión que el fútbol es un juego simple: 22 hombres corren detrás de un balón durante 90 minutos y, al final, siempre ganan los alemanes. Desde luego, no solo en fútbol. También en economía.

Durante la década perdida de Europa tras el estallido de la crisis financiera, el país que mejor ha salido parado ha sido Alemania. Y con diferencia. Hasta el punto de que la fortaleza de su economía (que representa una cuarta parte del PIB europeo) está sacudiendo los mercados: las primas de riesgo se estrechan (la española ha vuelto a situarse por debajo de los 100 puntos básicos) y el euro se aprecia (1,15 unidades frente al dólar), aunque en este caso también porque se están desinflando las expectativas que había sobre la economía de EEUU tras el triunfo de Trump. Principalmente, en lo que se refiere a la rebaja de impuestos y a la política de inversiones públicas.

La nueva Administración norteamericana no es capaz de sacar adelante los estímulos fiscales prometidos. Ni siquiera la reforma del 'Obamacare', lo que muestra la debilidad política del inquilino de la Casa Blanca. ¿El resultado? Pues ni más ni menos que el euro se ha apreciado un 9,7% desde que comenzó el año frente al dólar. Mientras que la rentabilidad del bono alemán a 10 años ha pasado del 0,20% con que comenzó el año al 0,58% actual.

Y esto es así porque Alemania ha crecido más que el resto (el avance medio del PIB ha sido del 1% entre 2008 y 2015); ha logrado en la práctica el pleno empleo (la tasa de paro se ha desplomado hasta un histórico 3,9%); la deuda de sus empresas no financieras se ha situado en mínimos, y sus hogares adeudan menos que al comienzo de la crisis.

La deuda pública, igualmente, está ya a punto de situarse cerca de los niveles máximos que imponía el Tratado de Maastricht (68,3% del PIB) y el Tesoro germano se financia a 10 años ligeramente por debajo del 0,6%, prolongando la fragmentación financiera. Las exportaciones de bienes, de la misma manera, acumularon entre enero y mayo un superávit equivalente a 101.800 millones de euros, lo que da idea de la fortaleza de la economía alemana, que registra los mejores indicadores macro desde el fin de la Segunda Guerra Mundial.

Nunca Alemania había tenido mejores registros en un contexto muy competitivo marcado por la globalización, lo que determina el comportamiento de los mercados. Y lo que no es menos relevante: esos datos se producen una década después de que estallara la mayor crisis financiera desde 1929, y que hoy se aleja de la mano del desplome de los precios del petróleo: el Brent cotiza en torno a los 47 dólares después de haber caído un 14% en lo que va de año. Mientras que el índice general de materias primas (CRB) refleja un descenso del 8%, lo que da alas al optimismo. Algo que explica las revisiones al alza de las previsiones de crecimiento para la eurozona.

Revisión al alza del PIB europeo

Funcas, en concreto, las ha elevado dos décimas, hasta el 2% en 2017, en un clima de clara recuperación de la economía europea pese a la apreciación del euro, que perjudica a las exportaciones. La moneda única cotiza en máximos en 14 meses frente al dólar.

No parece que en el futuro más cercano vayan a cambiar las cosas. El incremento de la rentabilidad del 'bund' alemán —ha pasado del 0,18% al 0,58% en apenas tres meses— pone de relieve que los mercados empiezan a reflejar la progresiva normalización de la política monetaria, lo que explica el sesgo hacia la deuda alemana: escasa (por la reducción del déficit público) y todavía con rentabilidades muy bajas respecto de escenarios más largos. Algo que está detrás del estrechamiento de las primas de riesgo.

El diferencial del bono español a 10 años, de hecho, ha vuelto a colocarse por debajo de los 100 puntos básicos en un clima de cautela respecto de lo que pueda suceder mañana, jueves, en la reunión del BCE. Entre otras cosas porque una retirada de los estímulos antes de lo que prevé el mercado subiría las rentabilidades y, por lo tanto, provocaría un descenso de los precios, que es lo que preocupa a los tenedores de bonos. Por el momento, y en los plazos cortos, la rentabilidad de las letras del Tesoro a nueve meses marcó ayer un nuevo mínimo histórico en España, hasta el -0,38%, ya muy cerca del -0,4% que cobra el BCE a los bancos por los depósitos a un día. Es decir, la banca prefiere adquirir títulos públicos antes que pagar a Fráncfort por sus excesos de liquidez.

Aunque nadie espera cambios en la política monetaria (ni en tipos ni en el programa de compra), la reunión es relevante por el hecho de que va a ser la primera desde el foro de banqueros centrales de Sintra (Portugal), cuando Mario Draghi descolocó a los mercados al reconocer que la débil inflación (1,3% en la eurozona) no se corresponde con la recuperación “equilibrada” de la región, pero que, aun así, se irá produciendo un ajuste gradual en los tipos de interés, lo que justifica, entre otras razones, la recuperación del euro.

Draghi lo achacó a las agresivas políticas de oferta de los últimos años que han moderado los salarios en la zona euro debido, entre otras cosas, a lo que el presidente del BCE denomina 'holgura' laboral, que mide no solo la tasa de paro, sino también el subempleo o los trabajadores que han sido expulsados del mercado de trabajo. Por eso, la inflación no sube pese a la política monetaria ultraexpansiva del BCE.

Los mercados dan por hecho que las primeras señales sobre el cambio de sesgo en la política monetaria se emitirán en la reunión de septiembre del consejo de gobierno, pero hasta entonces todo el mundo ajusta sus posiciones. Desde luego, por el empuje de Alemania y otras economías como la española, que encadena tres años consecutivos creciendo de media un 3%.